东航套期保值分析与对策
套期保值是指利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。航油套期保值业务是航空公司锁定油价成本的主要手段，被世界各国航空公司普遍采用。
一、东方航空公司套保由盈利变成巨亏
中国东方航空股份有限公司的航油套期保值业务始于2003年，目的是规避航油价格大幅上涨的风险，减小公司因油价上涨造成经营的不确定性。该业务通过与公司实际的用油成本相对冲，控制公司的航油成本，有效规避因航油价格大幅上涨带来的经营风险。当公司担心未来航油价格上涨带来的不利影响，那么套期保值操作就应该是买入燃油期货，如果油价上涨，卖出期货合约，套保头寸盈利，与公司实际用油成本上升相对冲；反之油价下跌，套保头寸亏损，与用油成本下降抵消，即把未来燃油价格锁定在合约规定的价格。2003年至2008年7月，这几年里油价一直飙升，东航燃油套期保值头寸盈利不断增加。但随着全球金融危机加剧，08年下半年国际油价一路暴跌。油价的下跌必然导致东航公司燃油套保头寸亏损。自三季报透露其套保亏损2.71亿元之后，东航公司亏损数额越来越大—47亿、50亿。截至2008年底，东航全年航油套期保值公允价值损失可能高达62亿元。
二、东方航空套保巨亏原因分析
众所周知，套期保值的目的是规避风险，为什么东航公司却遭到“巨亏”之祸呢？在这里，我在网上查了下东航公司套期保值的资料。
首先，东航的套期保值策略比较复杂，是以期权的方式进行的。在东航签订的期权合约组合中，主要包括三种期权买卖：第一，买入看涨期权，即东航以比较高的约定价在未来规定的时间从对手方买定量的油，行权日时东航有权选择是否购买，对手方必须接受；第二，卖出看跌期权，即东航以较低的约定价在未来规定的时间买入对手方定量的油，不过行权日时对手方有权选择是否卖油，东航必须接受；第三，卖出看涨期权，即东航以更高的约定价在未来规定的时间向对手方卖定量的油，行权日时对手方有权选择是否买油，东航必须接受。
这样的套期保值策略，显然风险与收益是不对称的，当然，这也是期权的交易特色。东航2008年半年报披露，“公司在2008年6月30日签订的航油期权合约是以每桶62.35美元至150美元的价格购买航油约1135万桶，并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶，合约将于2008年至2011年间到期。”如果东航卖出的看涨期权被行权，东航需卖出航油100万桶，即燃油价格（P）在72.35～150美元之间时，协议不会给东航带来大额亏损，因为东航可以选择行权以对冲对手方行权可能造成的损失；P在150～200美元之间时，东航必然行使买入的看涨期权，以150美元/桶的价格买入燃油，如果东航卖出的看涨期权不被行权，协议最多产生收益：（200-150）×300万桶＝15000万美元；P在62.35～72.35美元之间时，东航卖出的看跌期权和卖出的看涨期权都不会被行权，协议产生的亏损最多为买卖期权的费用差额；当P>200美元时，东航买入看涨期权和卖出看涨期权都将被行权，行权后可能给东航带来的亏损为：（P-200）×1135万桶，燃油价格越高，亏损额越大；当P<62.35美元时，东航卖出的看跌期权将被行权，协议将为东航带来亏损：（62.35-P）×1135万桶，油价越低，协议亏损额越大。
显然，东航签订的这一套套期保值协议，买方和卖方的权利不对等。首先，协议双方买入和卖出的原油数量是不同的；其次，如果油价上涨，买方会支付一定金额给东航，东航可以获得一笔权利金，但对方是否会行权却不由东航决定。当油价大幅下跌小于62.35美元/桶时或暴涨高于200美元/桶时，对方行使权力，以高价卖给东航，东航基本没有主动权；最后，这套套期保值协议最终形成了油价上涨盈利封顶，下跌却风险无限的盈亏走势。
我个人认为，面对如此明显的风险敞口，东航公司不应该被短短几年的盈利而蒙蔽了双眼。特别是2008年7月之后，在金融危机的影响下，全球航空业出现萎缩，对航空燃油的需求出现下滑，本应对航油套期保值头寸进行减仓，但东航不能及时处理头寸，造成了巨大亏损。
三、东航保值转向投机留下深刻教训
东航炒期货巨亏的传言公布当日，即有学者批评东航的做法，认为身为大型国企的东航根本不应该参与期货市场，即使是仅仅为了控制成本也没有必要。这些说法当然是错误的。航空公司的燃油期货套保是一定要做的，无论是出于锁定油价控制成本的目的，还是参与国际金融衍生品市场的需要。按期货界说法，航空公司如果不做燃油套保反而成了一种风险。
关键词：套期保值,期货,风险控制
随着我国社会主义市场经济的深入发展以及企业经营国际化程度的加深, 如何利用衍生金融产品防范和规避风险已成为企业经营管理活动的一项重要内容。企业结合当前的金融形势与环境, 适时采取套期保值操作, 能够更好地回避未来投资公允价值下跌给企业利润带来的风险。
一、我国套期保值的期货市场现状
套期保值是以规避现货价格风险为目的的期货交易行为。企业开展套期保值交易是将期货市场作为转移价格风险的场所, 利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物, 对其现在买进但准备以后售出的商品或将来需要买进的商品的价格进行“锁定”的交易活动, 其本质在于“风险对冲”和“风险转移”。所以, 在套期保值前, 必须了解期货市场的基本运行特点, 相比国外发达期货市场, 我国期货市场现状具有以下特点:
(一) 发展时间短。
我国期货市场起步较晚, 1988年国务院决定进行期货市场试点, 仅涉及小麦、杂粮、生猪、麻作为期货试点品种;1992年深圳有色金属交易所率先推出特级铝标准合约, 正式期货交易开始;1994~1999年国务院、证监会先后制定通过期货交易相关管理条例和办法, 同意了三个交易所的交易规则, 提高了对会员的结算准备金和财务实力的要求, 修改了交易规则中的薄弱环节, 完善了风险控制制度。2010年股指期货正式挂牌交易, 标志着我国资本市场改革发展的进步。
(二) 市场规模有限。
期货市场是随着社会经济的发展而发展的, 近年来, 我国一直保持较高的经济增长速度, 但期货市场却没有赶上经济发展步伐。与发达期货市场的交易规模相比较, 我国期货市场交易量和交易额都显得很微小。2005年, 我国期货市场交易额与GDP和居民储蓄存款余额持平, 而美国的期货期权交易额是其GDP的十倍多;2006年我国期货交易总量占全球交易总量的3.8%, 而美国占全球交易量的38.6%。但随着制度的不断完善, 我国期货市场发展潜力巨大, 2007年我国期货市场交易额首次超过GDP, 商品期货交易量占全球的26%, 成为仅次于美国的第二大商品期货市场。尤其是股指期货的正式挂牌交易, 将进一步扩大我国期货市场规模。
(三) 交易品种有限。
国际现有商品期货近300种, 金融期货产品100多种, 而我国期货市场仅有19种商品期货, 品种结构单一, 这也是影响我国期货市场交易规模的原因之一。我国期货品种结构单一, 主要在于落后的品种推出机制。我国期货交易的上市、中止、取消或者恢复期货交易品种需由中国证监会批准, 合约推出审批过程过于繁琐, 也未建立长期品种推出机制。而美国和欧洲期货市场品种完全由交易所根据市场需要自行推出, 只需在监管部门核准备案即可。
二、我国企业套期保值在实务中存在的问题
(一) 相关制度不健全。
我国企业套期保值相关制度不健全体现在很多方面, 如发生会计政策变更, 有两种会计处理方法, 即追溯调整法和未来适用法。《企业会计准则第28号—会计政策、会计估计变更和会计差错更正》第2章第6条规定:企业根据法律、行政法规或者国家统一的会计制度等要求变更会计政策的, 应当按照国家相关会计规定执行。但套期保值会计准则并未规定该采用何种方法来处理这项会计政策变更。企业无法明确是采用追溯调整法将会计政策变更累计影响数调整变更年度的期初留存收益以及会计表的相关项目, 还是采用未来适用法不调整变更年度的期初留存收益。此外, 套期保值的追溯调整法的运用存在困难。采用追溯调整法的前提之一是企业能够确定会计政策变更累计影响数, 然而套期保值的非凡性使会计政策变更累计影响数很难计量。这主要体现在两个方面:一是套期保值业务涉及的合同期限可能较长, 导致追溯调整的会计期间过长, 使会计政策变更累计影响数的计算有一定难度, 且会计政策变更累计影响数数值可能较大将引起变更年度期初留存收益大的波动;二是套期保值会计准则要求将套期工具和被套期项目公允价值变动的抵消结果计入当期损益, 由于我国尚缺乏成熟的市场体系和完善的评估机制, 追溯调整时对追溯期间套期工具和被套期项目公允价值的确定具有很大难度。
(二) 过分关注套期利润, 低估套期保值的风险。
套期保值的实质是企业为了规避和防范在金融市场中面临的金融风险而采用的方式。其目的主要是通过利用套期保值工具来减少或尽可能持平在金融活动中可能会发生的预期利润损失。企业在选择套期保值方案时, 往往会过分关注其预期会给企业带来的套期保值利润, 不关心套期保值可能带来的预期损失的风险。然而, 随着金融市场的不断变化, 初期的套期保值方案不仅不会给企业带来利润反而会给企业带来损失。
(三) 缺乏长期持续性的套期方案。
企业一旦选择了一套套期保值方案, 就会期待未来预期会朝着其方案发展, 从而能够给企业带来期望的利润, 但实际上金融市场是在不断变化的, 企业过多的把所有的精力和期望放在套期保值初期的一套方案上会处于被动的地位, 企业应随着环境的变化随时调整套期保值方案, 缺乏对套期保值长期持续性方案的应对措施往往是企业套期保值失败的主要原因之一。
(四) 不注重套期过程的控制。
企业在追求套期利润的同时, 往往会忽略对套期过程的控制, 而套期交易的复杂性以及套期保值操作存在较高难度, 导致执行成本高昂。套期保值涉及套期工具和被套期项目两项交易, 套期工具的推陈出新、套期保值方案设计和交易的复杂性, 使套期保值有较高的技术含量。为减少企业操纵利润的可能性, 限制企业运用套期会计方法的随意性, 在套期保值中对套期会计方法的运用条件、会计处理等实务操作过程缺乏详尽而严格的规定, 这难免会增多企业财务处理环节, 增大企业财务处理难度, 提高企业的执行成本。
三、企业套期保值实施对策
(一) 重视相关交易制度及规则
1、健全风险管理制度。
风险管理制度是期货交易所为保证期货交易平稳有序进行, 降低期货交易风险的一系列制度。包括保证金制度、涨停板制度、持仓限额制度、强行平仓制度等。
2、健全套期保值管理制度。
套期保值管理制度是期货交易所对套期保值交易专门制定的套期保值管理办法, 主要规定套期保值的申请条件、审批程序、建仓方式与监督管理等。
3、健全交割制度。
交割制度是期货交易所规范不同交易品种的交割, 对仓单注册及注销管理、品种交割流程、交割费用等进行规定的制度规范。一般商品期货以实物交割方式为主, 金融期货以现金交割方式为主。
(二) 充分识别套期保值风险。
套期保值的风险可能会给企业带来巨大的损失, 识别套期保值的风险要贯穿整个套期保值的过程, 包括在做套期保值计划对预期风险的识别 (事前风险) 、在套期保值操作过程中各种变化风险的识别 (事中风险) 和套期保值操作后期货款交割等风险的识别 (事后风险) 。只有充分识别套期保值的风险, 才能及时采取相应的风险应对措施, 减少和避免套期保值风险对企业带来的损失。
(三) 合理制定套期保值策略与计划
1、选择是否进行套期保值, 确定合理目标。
企业应根据不同业务的特点, 统一确定风险偏好和风险承受度, 以及企业愿意承担哪些风险, 明确风险的最低限度和不能超过的最高限度, 并据此确定风险的预警线, 确定是否进行套期保值。此外, 还应该综合考虑融资及管理层的要求, 比较特定阶段现货敞口净冒险额与套期保值可能的相关成本, 确定是否进行套期。在确定套期保值后, 根据不同套期保值项目确定合理的套期保值目标。
2、确定套期保值方向。
企业确定使用套期保值后, 应根据保值目标的性质和任务, 严格确定套期保值工具的买卖方向。决定套期保值方向时, 企业应根据经营状况判明绝对风险的所在, 针对风险来源做反向操作。如看涨未来现货, 可进行买入套期保值;看跌现货, 就卖出套期保值。
3、确定套期保值比例。
套期保值比例是进行套期时现货资产数量占总的现货资产数量的比例, 在确定这个比例时, 要选择的套期保值必须在企业风险承受能力之下、有利的市场价格预期、随着有利或不利市场基差结构调整套期保值比例以及流动资金规模。
4、选择套期保值工具和品种。
企业按规定可选择的套期工具有远期合同、期货合同、互换和期权。企业应该综合考虑风险来源、套期保值工具特点、套期保值效果以及成本等因素, 选择结构简单、流动性强、风险可控的金融衍生工具开展套期保值业务。
5、确定套期保值比率。
企业应根据套期保值品种、合约和期限等实际要求, 选择合适的最优套期保值比例模型, 计算最优套期保值比率。
6、确定套期保值期限。
套期保值期限或时间长度受现货市场走势预判和企业套期保值目的的强烈影响, 这是影响套期保值期限选择的客观条件。一般在选择时期货合约月份应与套期保值的客观条件保持相同或相近, 同时还要兼顾流动性。
7、选择减仓的目标价位。
企业应根据自身购销情况、市场实际情况和趋势, 结合数量分析模型与市场经验数据, 确定合理的套期保值目标价位。一般是分级设定不同档次的价位, 分步建仓, 这样企业可以根据投资组合现状、风险偏好、中长期市场趋势等制定投资比例, 可以适时对加仓的进度和比例进行调整。
(四) 优化套期保值方案
1、进行科学深入的形势分析。
科学深入的形式分析可以保证企业制定切实可行的套期保值策略, 使企业更好把握经营活动中的风险点和风险度, 使企业精确考虑风险承受能力, 预备防范对策。
2、科学选择建仓时机。
建仓时机决定了建仓价格、合适性和风险性。选择何时建仓, 主要根据企业确定的套期保值目标价格及基差情况, 如在基差风险偏高时, 应降低套期保值比例。
3、选择策略要灵活。
为了提高套期保值效果, 必须结合实际操作制定和不断完善操作策略。在选择时, 首先应考虑企业的财力, 研究套期保值的资金需求, 结合企业现金筹措能力来决定规模;其次要考虑期货业务上的技术能力, 立足于自己的专业人才队伍, 避免过于复杂的操作;再次要考虑市场承受能力, 尽量选择流动性好的市场和产品进行操作;最后要针对市场变化灵活应变, 趋利避害, 捕捉战机。
(五) 套期保值跟踪与控制。
套期保值跟踪与控制作为一个动态管理和控制过程, 其主要任务是监视和观察企业套期保值操作过程与程序的合规性, 跟踪市场形势变化和套期保值头寸盈亏变化, 跟踪企业现货环节对套期保值需要的配比变化, 并及时处置套期保值头寸面临的各种风险。主要应注意正确评价保值效果和建立应急处理机制。
参考文献
[1]宋菁.套期保值会计存在的问题与完善.中国乡镇企业会计, 2011.8.
[2]企业会计准则——具体准则.2006.2.
[3]企业会计准则讲解2008.2008.12.
关键词：沪深300股指期货；最优套期保值比率；套期保值；ECM
2010 年4 月16 日，伴随着以沪深300 指数为标的物的股指期货合约在中国金融期货交易所上市交易，中国资本市场的内容和结构得到进一步丰富、完善，投资者拥有了更加有弹性的投资理财产品和风险管理工具。樊元、李雪波（2010）运用OLS、VAR、GARCH模型，选取了20支沪深300指数的样本股进行计算得出了股票价格变动与沪深300股价指数期货相关系数越大，套期保值效果越明显。张建亮（2007）对股指期货相关理论和模型进行了综述，但是缺少数据的实证分析。吴博（2010）比较全面的运用了各种模型进行实证的检验，但是选取的数据时沪深300股指期货推出前的仿真数据，不能代表推出后的真实情况。本文在现有研究的基础上对套期保值的相关理论进行了简要的综述并运用了股指期货推出后的真实数据进行实证的检验，弥补了现有研究的不足，分析比较得出了计算套期保值率最好的方法。
一、套期保值相关理论概述
Ederington按照参与者采取的套期保值的方法的不同将套期保值分为简单套期保值、选择性套期保值和现代套期保值。在期货和现货市场存在以下两条规律，所以才使套期保值能够具有规避股市价格风险的功能。第一，期货市场和股票现货市场的价格走势是一致的；第二，随着合约到期日的临近，两者的价格趋于一致。为了规避系统性风险、实现保值的目的，在进行套期保值交易时必须遵循以下几项基本的交易原则：种类相同或相关原则；数量相等或者相当的原则；月份相同或者相近原则；交易方向相反的原则。按照进行套期保值的方向不同，套期保值可以分为包括卖出套期保值和买入套期保值；按照操作的目的，套期保值可以分为积极的套期保值和消极的套期保值。在进行股指期货套期保值时存在着以下两个方面的风险：交叉套期保值风险和基差风险；（1）在套期保值过程中，所要保值的资产不会和指数成分股及数量完全一致，存在着种类相关和数量大体一致的可能，这就存在交叉保值的风险。（2）即使投资者要保值的资产与股指期货的标的资产一致，但是保值资产的价值与股指期货价格的走势也很可能出现不一致的情况，定义为基差风险。
二、套期保值模型的演进
股指期货的作用中最重要的是套期保值，这其中最关键的就是要确定套期保值比率，即为了达到理想的保值效果，套期保值者在建立交易头寸时所确定的期货合约的总值与所保值的现货合同总价值之间的比率关系。确定套期保值率的方法有静态和动态之分。静态的套期保值比率是假设市场条件不变而得出的，其值是固定的。
1.最小二乘法回归模型（OLS）。假设现货收益率和期货收益率呈线性关系，ΔSt、ΔF t分别表示现货市场和期货市场的对数收益率。则 ΔSt=LSt- LSt-1，ΔF t=LF t- LF t-1，ΔSt=α + ΔβF t+ε t
通过最小二乘法估计线性回归模型的斜率β，该斜率就是最优套期保值率h，但是数据序列残差项有可能存在着自相关性和条件异方差的情况，此方法没有考虑这方面的影响，这也是它的缺陷所在。
2.向量自回归模型（VAR）。最小二乘法估计受到残差项的自相关性的影响，而向量自回归模型可以克服OLS模型残差序列自相关的缺点。在VAR中期货价格和现货价格存在如下的关系。
ΔS t=αS+βsiΔS t-i+λsiΔF t-i+εst
ΔF t=αf+βfiΔS f-i+λfiΔF f-i+εft
得到 H*=cov（εst，εft）/var（εft）。其中εst、εft为误差项，两者独立同分布。
3.向量误差修正模型。误差修正模型可以消除残差项的序列相关性，不仅如此还可以增加模型的信息量。Ghosh 根据期货与现货价格大部分时间是协整的，他们之间具有一种长期均衡的关系，他认为标准的VAR方程忽略了误差修正项，为此建立了误差修正模型。
ΔSt=α S +β si ΔS t-i+λ s i ΔF t-i+KsU t-1+εs t
ΔFt=α f +β fi ΔS f-i+λfi+ΔF f-i+K f U t-1+ε f t
其中Ut-1=S t-1- （a+b F t-1）表示期货与现货之间的长期均衡偏差，m、n为滞后阶数。
得到H*=cov(εst，εft)/var(εft)
以上三个模型都属于静态模型，隐含着现货和期货的风险不会随着时间变化，从而得到的是恒定不变的H，但是大量的实证研究表明，资产期货价格波动呈现出异方差的时变特征，因此最优套期保值率是时变的，由此产生动态套期保值理论。
4.广义自回归条件异方差（GARCH）模型。Engle（1982）提出自回归条件异方差模型（ARCH），Bollerslev（1986）发展成为广义自回归条件异方差模型（GARCH）。该模型考虑了金融时间序列的动态波动特征，因而可以得出动态的最优套期保值比率。GARCH（p，q）中的套期保值比例可以通过下面的回归方程得出：
ΔSt=α+βΔFt+εt
残差项：εt|Ωt-1:N（0，σ2t）
条件方差方程： σ2t=ω+μiε2t-iρjσ2t-j
β==
蛋业企业套期保值方案
一、套期保值基础知识
期货市场的两大基本功能是风险规避和价格发现。期货市场规避风险的功能是通过套期保值交易方式来进行的，套期保值是指交易者配合在现货市场的买卖，在期货市场买进或卖出与现货市场交易品种、数量相同，但方向相反的期货合同，以期在未来某一时间通过卖出或买进此期货合同来补偿因现货市场价格变动带来的实际价格风险。通过套期保值在期货和现货两个市场进行方向相反的交易，从而在期货市场和现货市场建立一种盈亏冲抵机制，以一个市场的盈利来补充另一个市场的亏损，实现锁定成本、稳定收益的目的。
期货市场上套期保值规避风险的基本原理如下：一是同种商品的期货价格与现货价格走势一致。现货市场与期货市场虽然是两个各自独立的市场，但由于某一特定商品的期货价格和现货价格在同一时空内，会受到相同的经济因素的影响和制约，因而一般情况下两个市场的价格变动趋势相同。二是期货价格和现货价格随着期货合约到期日的来临，两者呈现趋同性。期货交易的交割制度，保证了现货市场价格与期货市场价格随期货合约到期目的临近，两者趋向一致。按规定，商品期货合约到期时，必须进行实物交割。到交割时，如果期货价格高于现货价格，就会有套利者买入低价现货，卖出高价期货，实现盈利。这种套利交易最终使期货价格和现货价格趋向一致。
图1 期货与现货的关系
一般认为，套期保值操作应该遵循以下四项基本原则:
1、品种相同或相近原则。该原则要求投资者在进行套期保值操作时，所选择的期货品种与要进行套期保值的现货品种相同或尽可能相近。只有如此，才能最大限度地保证两者在现货市场和期货市场上价格走势基本一致。
2、月份相同或相近原则。该原则要求投资者在进行套期保值操作时，所选择期货合约的交割月份与现货市场的计划交易时间尽可能一致或接近，这样，在套期保值到期时，期货价格与现货价格才会尽可能趋于一致。
3、方向相反原则。该原则要求投资者在实施套期保值操作时，在现货市场和期货市场的买卖方向必须相反。由于同种(相近)商品在两个市场上的价格走势方向一致，因此必然会在一个市场上亏损而在另外一个市场盈利，请务必阅读最后一页免责声明
深度研究/宏观策略报告
盈亏相抵从而达到保值的目的。
4、数量相当原则。该原则要求投资者在进行套期保值操作时，所选择的期货合约上所载明的商品数量必须与现货市场上要保值的商品数量相当；只有如此，才能使一个市场上的盈利(亏损)与另一市场的亏损(盈利)相等或接近，从而提高套期保值的效果。
期货套期保值基本上可以分为买入套期保值和卖出套期保值两种类型。
“买入套期保值”又称“多头套期保值”，是在期货市场购入期货，用期货市场多头保证现货市场的空头，以规避价格上涨的风险。持有多头头寸，来为交易者将要在现货市场上买进的现货商品保值。因此又称为“多头保值”或“买空保值”。
买入套期保值的目的是为了防止日后因价格上升而带来的亏损风险。这种用期货市场的盈利对冲现货市场亏损的做法，可以将远期价格固定在预计的水平上。买入套期保值是需要现货商品而又担心价格上涨的投资者常用的保值方法。
“卖出套期保值”（Selling Hedging）又称“空头套期保值”（Short Position），或卖出对冲（Long Position）。是为了防止现货价格在交割时下跌的风险而先在期货市场卖出与现货数量相当的合约所进行的交易方式。持有空头头寸，来为交易者将要在现货市场上卖出的现货而从进行保值。因此，卖出套期保值又称为“卖空保值”或“卖期保值”。
卖出套期保值目的在于回避日后因价格下跌而带来的亏损风险。归纳起来，套期保值在企业生产经营中的作用：
1、确定采购成本，保证企业利润。供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交货，但供货方此时尚无需购进合同所需材料，为避免日后购进原材料时价格上涨，通过期货买入相关原材料锁定利润。
2、确定销售价格，保证企业利润。生产企业已经签订采购原材料合同，通过期货卖出企业相关成品材料，锁定生产利润。
3、保证企业预算不超标。
4、行业原料上游企业保证生产利润。
5、保证贸易利润。
6、调节库存。A、当认为当前原料价格合理需要增加库存时，可以通过期货代替现货进库存，通过其杠杆原理提高企业资金利用率，保证企业现金流。B、当原材料价格下降，企业库存因生产或其他因素不能减少时，在期货上卖出避免价格贬值给企业造成损失。
7、融资。当现货企业需要融资时，通过质押保值的期货仓单，可以得获得银行或相关机构较高的融资比例。
8、避免外贸企业汇率损失。外贸型企业在以外币结算时，可以通过期货锁定汇率，避免汇率波动带来的损失，锁定订单利润。
9、企业的采购或销售渠道。在某些特定情况下，期货市场可以是企业采购或销售另外一个渠道，等到商品进入交割环节，实现商品物权的真正的转移，是现货采购或销售的适当补充。
二、利用鸡蛋期货进行套期保值的必要性
鸡蛋价格的影响因素很多，如宏观环境及政策影响、供给因素、需求因素、成本因素、天气因素和运输成本、季节性和周期性因素及疫病等。近几年来总体呈上涨趋势，但在总体上涨的趋势中价格波动也比较频繁。如鸡蛋零售价从2011 年9 月的最高价10.47 元/公斤下跌1.63 元/公斤至2012 年5 月的最低价8.84 元/公斤，跌幅达15.56%。
请务必阅读最后一页免责声明 2
深度研究/宏观策略报告
图2： 最近9 年的鸡蛋零售价走势图（元/公斤）（频率：周）
资料来源：民生期货研发部
一年之中鸡蛋价格波动也较大，每年9 月份是鸡蛋价格最高的时期，因为时值中秋、国庆等节假日，同时是各类院校开学的时期，也是玉米等饲料作物青黄不接的时期，各类因素助长鸡蛋价格。9 月份后鸡蛋价格将缓慢下滑，12 月至春节期间有一轮小幅上涨，春节过后价格明显下降直到4、5 月的低点。
鸡蛋价格的波动给产业链上下游企业带来了不同程度的影响，不利于企业进行生产经营。如在遇到突发的禽流感疫情的时候，由于鸡蛋价格持续下跌，鸡蛋养殖企业只能面临无限亏损的局面；而鸡蛋价格的上涨又加大了餐饮、糕点企业等消费企业的经营成本。在这种情况下，如果可以运用鸡蛋期货进行套期保值，便可以在价格下跌时锁定利润，在价格上涨时控制成本，有利于行业的稳定经营。
图3：我国鸡蛋月平均价格
资料来源：民生期货研发部
三、蛋企套期保值方案
假设蛋企的情况如下：年产蛋：1.2 万吨左右，平均每月产蛋1000 吨。假设受禽流感疫情的影响，鸡蛋的批发价格从2013 年1 月初的9 元/公斤开始下滑，下降至4 月初的8 元/公斤。企业认为鸡蛋价格会进一步下跌，则可以在期货市场上卖出1000 吨鸡蛋期货，即进行卖出套期保值。按照鸡蛋期货合约规则，应该卖出200 手请务必阅读最后一页免责声明
深度研究/宏观策略报告
期货合约，具体盈亏如下：
从上表可以看出，该鸡蛋养殖企业进行鸡蛋套期保值操作，用期货市场盈利冲销了现货市场亏损，起到了卖出套期保值的效果。
四、鸡蛋期货套期保值需注意的事项
第一、企业进行套期保值是以锁定产品价格波动风险为目的，因此，不要随意将套保头寸转为投机头寸。第二、套期保值并不意味着一定要实物交割，企业进行实物交割要根据市场情况而定，并考虑交割和运输成本等。
第三、企业要根据自己的生产规模设计合理的套期保值头寸，并且合约月份要尽量与实际相近。
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深度研究/交易策略
分析师简介
宏观策略研究员，10年加盟民生期货研究所，从事期货及证券研究5年以上，对海内外宏观经济以及有色行业有较深入的见解和认识。
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作者具有中国期货业协会授予的期货从业资格，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。
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第一章 总则
第一条 为规范****股份有限公司（以下简称“公司”）外汇套期保值业务及相关信息披露工作，加强外汇套期保值业务的管理，防范汇率风险，建立健全公司外汇套期保值业务管理机制，确保公司资产安全，根据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国外汇管理条例》、《企业内部控制基本规范》等法律法规和规范性文件相关规定及《公司章程》，结合公司实际情况，制定本制度。
第二条 本制度所称外汇套期保值是指通过外汇远期、外汇期权业务等规避和防范外汇资产或负债汇率风险的交易。
外汇远期，是指外汇交易双方通过合同约定未来交易的外汇币种、数额、汇率和交割时间，在约定的交割日或交割期内，按照合同约定完成交割。
外汇期权，是指合约购买方在支付期权费后，获得的在未来约定的交割日或交割期内，按照约定汇率买进或卖出一定数量外汇的选择权。
第三条 本制度适用于公司及控股子公司。控股子公司执行外汇套期保值业务，也应按照本制度的规定，履行相关决策程序和信息披露程序。
第二章 业务管理原则
第四条 公司外汇套期保值业务应遵循合法、审慎、安全的原则。所有外汇套期保值业务均应基于正常的、具体的实际经营业务，以规避和防范汇率风险为目的，禁止投机和套利性交易。
第五条 公司外汇套期保值业务应与经国家外汇管理局和中国人民银行批准、具有外汇套期保值业务经营资质的金融机构进行，不得与其他组织或个人进行交易。
第六条 公司必须以公司名义或控股子公司名义设立外汇套期保值账户执行外汇套期保值业务，不得使用他人账户。
第七条 公司外汇套期保值业务相关人员应严格遵守公司保密制度，未经允许不得泄露公司的外汇套期保值业务相关信息。
第三章 业务审批权限
第八条 公司股东大会、董事会是外汇套期保值业务的决策机构，公司（及控股子公司）开展外汇套期保值业务总额度须在公司股东大会或董事会批准额度内执行。未经公司股东大会或董事会的批准，公司不得开展或超过批准额度开展外汇套期保值业务。公司董事会在审批权限范围内授权公司总经理负责公司具体外汇套期保值业务的决策。
第九条 公司开展外汇套期保值业务的审批权限：
（一）公司单笔或全年累计开展外汇套期保值业务金额超过公司最近一年经审计净资产25%的须由董事会审议。
（二）公司单笔或全年累计开展外汇套期保值业务金额超过公司最近一年经审计总资产50%的须由董事会审议后提交公司股东大会审议。
（三）经公司股东大会和董事会审议通过，由董事会对公司总经理授权，根据公司实际经营需要，在授权范围内对具体外汇套期保值业务进行审批。
（四）公司的控股子公司管理层不具有外汇套期保值业务最后审批权，所有的外汇套期保值业务均须上报公司总经理审批。
第十条 公司董事会基于上一发生的外汇套期保值业务及对下一拟开展外汇套期保值业务的预测，（在超出董事会审批权限时）提请股东大会审议关于下一开展外汇套期保值业务预计规模等事项的议案。
外汇套期保值业务预计规模的有效期限为公司股东大会或董事会审议通过之日起至下一股东大会或董事会审议相同事项时止。
第四章 业务管理职责
第十一条 公司董事会授权总经理对公司外汇套期保值业务进行日常管理，履行以下主要职责：
（一）审核公司外汇套期保值业务相关的管理制度。
（二）审核公司外汇套期保值业务管理策略、计划及交易方案。
（三）听取公司外汇套期保值业务汇报。
第十二条 公司财务部职责
（一）负责监控外汇市场行情，识别、评估外汇市场风险，提出应对措施和建议解决方案。
（二）拟定外汇套期保值业务交易策略、计划及交易方案。
（三）测算、确定外汇风险敞口，根据经审批的交易方案执行外汇套期保值业务。
（四）形成外汇套期保值业务分析报告，定期向总经理汇报。
（五）负责公司外汇套期保值业务合作金融机构的管理和沟通。
（六）负责建立《外汇套期保值交易台账》，对外汇套期保值业务相关信息进行登记。
（七）负责公司外汇套期保值业务相关的资料、文件的保管。
第十三条 公司相关业务部门为外汇套期保值业务的协作部门，负责对外汇收款或外汇付款的收付时间和金额进行预测，并及时向财务部提供或更新预测数据和信息。
第十四条 公司审计部为外汇套期保值业务的监督部门，负责监督外汇套期保值业务的具体执行情况，负责审核外汇套期保值业务的盈亏情况和财务处理。
第十五条 公司董事会办公室负责审核外汇套期保值业务相关事项的合法性、合规性并按相关规定进行信息披露。
第五章 业务操作流程
第十六条 公司外汇套期保值业务的操作流程
（一）财务部搜集各金融机构和权威研究机构关于外汇市场的报告或分析，并实时关注可能对外汇市场形成重大影响的国内外政治经济事件的变化和进展，汇总形成外汇市场分析报告。
（二）财务部协同相关业务部门对公司未来外汇收付情况及相关外币贷款进行预测，测算、确定风险敞口，并根据业务情况的重大变化及时更新预测。
（三）财务部根据上述相关信息，结合公司实际情况，拟订外汇套期保值业务方案，明确合作金融机构及交易金额、交易价格、交割时间或期限等事项，并向总经理汇报，经总经理审批通过后实施。
（四）财务部根据审批通过的交易方案，向金融机构提交的外汇套期保值业务申请书，并对金融机构反馈的交易资料文件进行审核和确认，签署相关合约。
（五）财务部根据外汇套期保值业务交易清单、交易成交通知书等，逐笔登记交易的合作金融机构、交易类别、交易金额、交易价格、交割时间或期限等重要信息。
（六）财务部随时跟踪交易状态，结合金融机构的交割提示或通知，妥善安排交割资金，杜绝交割违约风险。
（七）财务部应每月对外汇套期保值业务情况进行汇总、分析，形成外汇套期保值业务分析报告，向总经理汇报，并上报董事会办公室以及时履行信息披露义务。
（八）财务部应根据《企业会计准则——套期保值》及相关规定，及时对外汇套期保值业务进行财务处理，准确反映外汇套期保值业务的盈亏情况。
第六章 业务风险控制
第十七条 公司外汇套期保值业务必须基于外币收款或外币付款预测金额，以及由此衍生的外币贷款。合约金额不得超过外币收款或外币付款预测金额，或其自然平衡后的差额，交割时间或期间应与预测的收款或付款时间相匹配，或与对应的外币贷款的偿还时间相匹配。
第十八条 公司外汇套期保值业务相关人员的职责应相互独立，强化审核和监督机制，不得由一人负责应分离的工作职能。
第十九条 财务部应实时关注外汇市场的变化，若发生重大不利变化，可能发生重大风险时，应即时向总经理报告，并对风险进行分析和评估，确定应对方案，降低公司的风险和损失。
第二十条 公司相关业务部门应持续优化外汇收款或外汇付款的收付时间和金额的预测方法，加强预测的准确性；在业务情况发生重大变化影响到前期预测结果时，应即时向财务部更新预测。
第七章 业务信息披露
第二十一条 公司应按照国家相关法律法规和规范性文件及《公司章程》的规定及时披露公司董事会或股东大会审议批准的外汇套期保值业务相关事项。
第二十二条 公司外汇套期保值业务出现重大风险，可能或已经遭受重大损失时，应以临时公告的形式及时披露。
第八章 附则
第二十三条 本制度未尽事宜，根据国家法律法规和规范性文件相关规定及《公司章程》执行；本制度规定的内容与前述相关规定不一致的，以相关规定为准。
一、套期保值的涵义及其分类
(一) 套期保值的涵义
传统概念的套期保值是指买进 (或卖出) 与现货数量相等但交易方向相反的期货合约, 以期在将来某一时间通过平仓获利来抵偿因现货市场价格变动带来的实际价格风险。亦即, 利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物, 对其现在买进以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保值的交易活动。
会计概念中的套期保值是指企业为规避外汇风险、商品价格风险、股票价格风险、信用风险等, 指定一项或一项以上套期工具, 使套期工具的公允价值或现金流量变动, 预期抵消被套期项目全部或部分的公允价值或现金流量变动。套期主要涉及套期工具、被套期项目和套期关系三个要素。本文重点介绍前两个要素。
1、被套期项目。
根据“新准则”第九条到第十六条, 库存商品、持有至到期投资、可供出售金融资产、贷款、长期借款、预期商品销售、预期商品购买、境外经营净投资等, 如符合相关条件, 均可作为被套期项目。企业通常将单项已确认资产、负债、确定承诺、很可能发生的预期交易或境外经营净投资等指定为被套期项目。金融资产或金融负债组合也可以整体指定为被套期项目, 但该组合中的各单项金融资产或单项金融负债应当共同承担被套期风险, 且该组合内各单项金融资产或单项金融负债由被套期风险引起的公允价值变动, 应当预期与该组合由被套期风险引起的公允价值整体变动基本成比例。
2、套期工具。
根据“新准则”第五条到第八条, 衍生工具通常可以作为套期工具。衍生工具包括远期合同、期货合同、互换和期权, 以及具有远期合同、期货合同、互换和期权中一种或一种以上特征的工具。衍生工具如无法有效地降低被套期项目的风险, 不能作为套期工具。非衍生金融资产或非衍生金融负债不能作为套期工具, 但被套期风险为外汇风险的除外。对于符合套期工具条件的衍生工具, 在套期开始时, 通常应当将其整体或其一定比例指定为套期工具。
(二) 套期保值的分类
按照套期关系可以将套期业务区分为公允价值套期、现金流量套期和境外经营净投资套期三类。
1、现金流量套期。
现金流量套期指对现金流量变动风险进行的套期。该类现金流量变动源于与已确认资产或负债、很可能发生的预期交易有关的某类特定风险, 且将影响企业的损益。
2、境外经营净投资套期。
境外经营净投资套期指对境外经营净投资外汇风险的套期。境外经营净投资是指报告企业在境外经营净资产中的权益份额。
3、公允价值套期。
公允价值套期是指对已确认资产或负债、尚未确认的确定承诺、或该资产或负债、尚未确认的确定承诺中可辨认部分的公允价值变动风险进行的套期。
二、新套期保值准则对企业的影响
(一) 对企业财务报表数据有重要影响
对于金融企业, 影响最主要体现在金融衍生工具表外业务表内化, 并一律以公允价值计量, 这改变了以前按成本与市价孰低法计量的规定。由于衍生金融工具价值升降的不确定性, 故执行新会计准则后, 利润的走向具有不确定性。
(二) 表外业务表内化核算, 会对企业金融风险管理产生重大影响
企业不但要考虑现金流等经济因素, 还要考虑金融衍生工具对报表产生的影响, 以免给报表带来过大的波动。在套期保值方面, 采用新会计准则后企业在套期业务上的浮动盈亏将会影响公司的盈利, 在资产负债表上反映有关套期合约的公允价值, 也将使投资者更能把握公司在套期业务上面临的风险。
(三) 在一定程度上增加了利润操纵的空间
套期保值会计从套期关系建立, 到套期关系有效性的判断, 均反映企业管理层的意图对套期会计处理的人为影响, 尤其是对于预期交易的判断, 是否发生、发生金额多少几乎完全依靠管理层的判断, 这使得企业仍然有利用准则进行“操纵利润”的空间。如在现金流量套期中, 预期交易随后形成一项非金融资产或非金融负债时, 对于原直接计入所有者权益的相关利得或损失转出时, 也可以选择计人当期损益或计入非金融资产或非金融负债的初始价值, 这样两种方法对当期损益的影响不尽相同, 也存在一定的空间。
三、套期保值会计准则下会计处理存在的不足
(一) 预期交易的基差调整有待商榷
对于确认为被套期项目的预期交易, 当该预期交易使企业随后确认一项资产或负债时, 国际上将原直接确认为所有者权益的相关利得或损失确认为资产或负债的初始账面价值的一部分。在将来的期间内, 通过包含在折旧费用 (对固定资产) 、利息收入或费用 (对金融资产或金融负债) 或销售成本 (对存货) 的数额自动确认套期利得或损失, 这种处理被称做“基差调整”。套期保值会计准则目前仅就预期确认一项非金融资产或一项非金融负债的情况, 允许将原直接确认为所有者权益的相关利得或损失计入该非金融资产或非金融负债的初始确认金额。笔者认为, 对预期确认一项非金融资产或一项非金融负债的情况采用基差调整, 有悖于权责发生制原则。套期保值的存在是为了正确反映管理当局对风险敞口管理的绩效, 采用基差调整将使套期期间发生的套期保值活动损益递延反映在预期交易执行后各期, 导致套期活动与套期损益缺少因果配比, 也影响交易执行后各期损益的配比。另外, 基差调整也使得非金融资产或非金融负债的入账价值》与交易实际发生时的市场价值不符, 与资产、负债的确认标准相违背。
(二) 缺乏套期保值有效性的动态跟踪评价制度
套期关系认定条件之一便是套期保值期间内保值活动持续有效。这种有效性既包括基于预计的未来有效性, 又包括追溯有效性, 而追溯有效性测试被表达为“在80%～125%的范围内”。笔者认为, 因为套期工具大都是衍生金融工具, 其公允价值处于动态变化中, 超出这一数量标准的情况极有可能, 是就此终止套期会计处理还是视其变动频率而定, 新会计准则尚未明确。另外, 套期保值会计准则允许对风险组合和单项风险可辨认部分进行套期, 这虽然增强了会计准则实施的灵活性, 但难以避免企业主体故意套期不足, 以减少无效性确认的行为。
(三) 套期会计实务规范不完善
利用远期外汇合同对已确认事项汇率波动套期保值作为公允价值套期类型处理时, 套期保值活动确认期初即期汇率与远期外汇合同汇率之差应该如何处理, 新会计准则尚未明确。
四、对实施套期保值会计准则的建议
(一) 取消预期交易的基差调整
基于预期交易的基差调整违背了权责发生制原则以及资产、负债的确认标准, 笔者建议参照美国取消预期交易基差调整的做法。在预期交易执行确认为一项资产或负债时, 统一将原直接确认为所有者权益的相关利得或损失转出计入当期损益。
(二) 增设有关会计科目
对于套期保值活动即期汇率与远期外汇合同汇率之差, 笔者建议通过增设“递延升水损益”和“递延贴水损益”两个科目来解决。对于公允价值套期类型套期保值活动, 则递延升、贴水损益在套期期间分摊确认为当期损益;而对于现金流量套期类型套期保值活动, 则在终止套期处理时一次计入当期损益。这种处理将套期保值损益与套期保值期间和套期保值活动相配比, 同样适用于存在类似问题的其他套期工具。
(三) 严格规范, 加强监督
对套期保值会计准则的实施要严格贯彻实质重于形式原则, 坚持原则性指导与规则性指导并进。既要严格规范准则实施细则, 减少管理者蓄意操纵, 又要提高准则的可操作性。增加套期保值信息披露, 通过充分的信息披露和市场共同的监督来规避企业的自利行为。另外, 对套期保值活动要着重核实其套期业务的真实性, 以及套期会计处理方法变更的依据, 减少其随意性。
摘要：我国2006年首次颁布实施的《企业会计准则第24号——套期保值》对套期保值的确认、计量、适用条件与披露等问题进行了规范。但是, 由于套期保值业务本身的复杂性以及我国金融衍生品市场的不规范使得企业在运用这个准则的时候有可能存在一些会计风险, 笔者对此进行分析。
关键词：套期保值,会计核算,分析
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论文关键词：商业银行 对外贸易 税收管理
论文摘要：套期保值贷款是国外发达国家一种很流行的银期合作业务。本文分析了发达国家商业银行的套期保值贷款经验，论述了套期保值贷款与企业、商业银行的关系，研究了我国套期保值贷款现状及其成因，探讨了我国发展套期保值贷款的必要性。
一、发达国家商业银行套期保值贷款经验
套期保值贷款是国外发达国家一种很流行的银期合作业务。世界银行在给发展中国家发放援助性的农业、工业原材料等贷款时，就要求接受贷款的国家或企业参与相关的期货市场进行保值。境外商业银行对企业贷款前都要求他们通过期货市场对大宗商品进行保值，以降低银行贷款的风险。银行对是否参加期货套期保值的企业的信贷支持力度也不同，对参加套期保值的最高可提供90%的信贷资金，而对没有参加套期保值的最高提供70%的信贷资金。美国社会公认套期保值对银行的重要性，银行利用其特殊地位通过提供资金、建议等多种方式协助套期保值者利用期货市场以提高贷款质量。
(一)品种选择。
世界商品期货品种可以分为农产品和工业品。国外银行更多关注的是工业品期货，尤其是受宏观经济状况、地缘政治和突发事件影响的能源和软商品。商业银行的很多机构客户，如能源、金属和大宗农产品等生产、加工和销售等企业，每天都面临巨大的价格敞口风险，应参与期货期权市场进行套期保值。商业银行可以通过增加贷款品种、力度，提供套期保值方案等方面协助企业规避风险。
(二)参与步骤。
由于国外金融业实行混业经营，商业银行可以采取相对灵活的方式。大型商业银行通过三个步骤实现服务：申请成为交易所会员;申请成为期货经纪商;设立专门的期货服务部门和抽调或聘请专家组成团队推行服务，帮助客户规避价格风险，维护资产安全以及获取稳定盈利。以巴黎银行为例，40多年来，巴黎银行一直参与石油和天然气交易，并在1985年成为纽约商品期货交易所会员，随后又在美国商品期货交易委员会和英国金融服务局登记注册，成为能提供全方位服务的期货经纪商。20，为加大能源期货服务力度，，巴黎银行成立了能源商品出口部门，分别在纽约、伦敦和新加坡设立分部，聚集了多个部门的专家，为能源生产、贸易企业提供有针对性的金融服务。
(三)操作流程。
套期保值贷款需要银行、贷款一般企业和期货公司签订一个三方协议，即贷款企业分别在银行和期货公司开设贷款账户和套期保值账户。银行对两个账户进行统筹管理，套期保值贷款直接打人期货公司的客户保证金账户，同时银行可以要求期货公司提供客户交易情况，以了解其贷款客户套期保值账户的头寸状况、资金情况等。此时，银行不仅关注贷款者如何使用贷款，而且还会关注还款资金来源如何。荷兰银行就通过基于网络的ABACUS信息管理系统，直接监控套期保值贷款客户在期货市场的头寸变化情况，以便随时采取应对措施。为了保证其客户套期保值功能的实现，在市场价格出现不利变动时，银行应及时对套期保值账户追加保证金，并调整贷款账户的抵押比率。
(四)风险与控制。
套保业务的风险是套保者抵挡不住投机诱惑进行投机及套保者对套保业务频繁买卖。为规避风险，银行须严格控制套期保值和套期保值者：1、经常和套期保值贷款者讨论，了解其交易策略。2、坚持与套期保值者及其经纪人签署协议，要求经纪人把套期保值者的日常交易情况向银行汇报;套期保值者向银行保证不开设任何投机账户。3、套期保值账户累计利润交由第三方代管(如期货公司)，直到该账户关闭，贷款还清。4、经纪人向银行提供该账户动态月度报表等。在贷前的风险防范环节，银行可以根据贷款企业的套期保值历史记录决定是否对其发放贷款，即在符合其它贷款条件的前提下，对于套期保值记录良好的企业，银行将优先为其发放贷款或增加贷款额度。经过博弈，企业将会为日后顺利获贷而自觉维护自己的套期保值信誉，使银企之间建立起较为稳定的长期信用关系。
二、我国商业银行套期保值贷款现状及其成因
当前，我国银期合作仍停留在期货交易资金划拨，相关账户管理等传统业务层面。融资合作主要是标准仓单质押型贷款及其它融资方式，没有套期保值贷款，对投资期货的企业融资支持不足。
由于我国现行相关法规禁止银行信贷资金违规进入期货市场，目前国内尚无法开展套期保值贷款业务，而是所谓的“准套期保值贷款”，指向已在国内期货市场对与其生产经营相关的商品做套期保值交易的企业发放的贷款业务，该贷款仅限用于贷款企业的生产经营，不得用于期货交易保证金，即国内信贷资金只能间接地支持企业参与期货市场套期保值交易。年底推出的接近于套期保值贷款的标准仓单质押型贷款，由于自身限制而难有大的发展空间。标准仓单质押型贷款与一般的质押型贷款并无本质区别，只是质押物不同。客户从银行取得贷款后可将其作为任何的投资支出，银行往往无法控制贷款去向。因此，标准仓单质押型贷款能在多大程度上帮助客户实现套期保值功能，银行也不得而知。相反，套期保值贷款由于和期货公司实现了联网，银行可以随时监控贷款动向，确保了贷款的安全回收。在被严格规定只能用于套期保值的前提下，套期保值贷款可以在最大限度上帮助企业在期货市场上避险。
我国套期保值贷款发展滞后的原因在于：
(一)认识不足。
河北钢铁集团矿业公司承德分公司
内容提要：本文从河北钢铁集团当前面临的价格风险、汇率风险等市场风险、套期保值工具的多种功能及国内期货市场的政策环境、国内外已上市期货品种以及相关企业的成功经验等方面分别论述了河北钢铁集团开展套期保值业务的必要性与可行性；并就组建河钢集团期货部、市场研究、建立严密的风险内控体系等提出了自己的见解。
关键词：河钢集团、套期保值、期货部、风险内控体系。
一、开展套期保值业务的必要性
（一）规避价格、汇率等市场风险已成为河北钢铁集团经营发展的迫切需要
随着全球经济一体化、信息化进程的加快，市场竞争日趋激烈，企业作为市场竞争的主体，面临着越来越大的各种经营风险。对于2009年粗钢产量（4020万吨）规模居全国第一位、世界第二位的河北钢铁集团（以下简称“河钢集团”）来说，当前面临的主要经营风险是螺纹钢等系列钢材产品和铁矿石等主要原材料的价格风险以及汇率风险，尤其是钢材市场价格波动风险。因此，为化解或降低上述风险，实现稳定经营，河钢集团迫切需要采取相应的套期保值策略和措施来尽可能锁定成本和利润。
（二）套期保值是规避现货价格风险最有效、最重要的手段
虽然进行远期交易的钢材电子交易市场已存在多年，但这种“准期货”市场不仅小而分散，而且易受大资金操纵；另外，虽然通过签订钢材远期合同能够在一定程度上消除或降低市场价格风险，但因远期合同缺乏流动性，使其价格的权威性和分散风险的作用大打折扣。而钢材期货市场通过公开、公平、公正的集中竞价方式进行的交易，易于形成真实而权威的期货价格，能在指导企业生产经营活动的同时又为套期保值者提供规避、转移价格波动风险的机会。此外，期权套期保值也具有与期货套期保值同样的效果，而且交易方式更灵活、风险更小。因此，套期保值理应成为河钢集团转移、规避钢材和焦碳、铁矿石及锌铝等现货市场价格风险最有效、最重要的策略和手段。
（三）套期保值还是一种经营管理和安全营销工具
1.首先，可将套期保值用作最重要的风险管理工具：一方面利用期货交易控制产品售价，通过由预售而进行的卖期保值锁定产品销售收入；另一方面利用期货交易控制成本，通过买期保值锁定集团所需有关原、燃料的价格，既能充分保障供应，又可最大限度地降低集团的原材料采购成本及库存成本；通过这种风险管理方式，使河钢集团按既定的经营计划稳定运营。
2.其次，将套期保值视为融资管理的工具之一。集团已生产及待产的钢材等产品可通过套期保值使之具有相当的稳定价值，从而能显著提高其担保价值。而使河钢集团因交易风险减少获得更高的信贷额度。
3.另外，将套期保值视为重要的安全营销工具，首先，套保作为一种安全营销的保障，可有效地保证原材料供应，稳定采购，同时，可在一定程度上消除因产品出售发生债务互欠的可能性，其次，期、现货交易结合，近、远期交易相结合，形成多种价格策略，有助于提高河钢集团的市场竞争力，扩大市场份额。
4.最后，将套期保值视为经营管理创新的工具。发挥行业信息优势，采取科学、灵活的交易策略，主动参与保值活动，取得期、现货市场相配合的最大效益。
二、开展套期保值业务的可行性
（一）国内期货市场环境日益完善
新中国期货市场发端于上世纪80年代，经历了90年代初的无序发展和继而长达7年的的两次全面清理整顿，国家先后制定和出台了一系列政策规定，确立了较为有效的监管架构之后，国内期货市场进入了规范发展阶段。随后，一系列相关法律法规和措施相继出台，国内期货市场期货交易量呈现恢复性增长并连创新高，许多品种又恢复上市。自07年4月15日起正式实行的《期货交易管理条例》标志着我国期货业迎来了创新发展的巨大机遇。
（二）期货品种的不断丰富为河钢集团开展套期保值提供了现实操作平台
1.早在2007年3月，作为钢企重要原料之一的铝、锌等金属就已在国内期货市场成功上市。
2.钢材期货品种日益丰富 钢材是世界上仅次于原油的第二大商品品种。为争取国际钢铁定价权，各国交易所近年来纷纷推出钢铁期货。
（1）国外钢材期货市场发展现状 2004年3月，印度大宗商品交易所(MCX)推出了第一个在交易所交易的钢材期货合约。2006年1月30日，印度国家商品及衍生品交易所也推出了海绵铁期货交易。
2005年10月11日，全球第一个废钢铁期货合约正式在日本中部商品交易所(C—COM)上市交易。
2007年10月29日，阿联酋迪拜黄金和商品交易所交易推出了第一份建筑 7-3 钢材期货合约。
2008年4月28日，英国伦敦金属交易所(LME)钢坯期货正式在场内进行交易。（2）国内钢材期货市场现状
2009年3月27日，首批品种——螺纹钢、线材期货在上海期货交易所上市。
（三）套期保值正被越来越多的国内相关行业的企业所采用
在境外套期保值业务上，自2001年5月有关部门联合颁布《国有企业境外期货套期保值业务管理办法》，允许符合条件的大型国企从事期货境外套保业务至今，已先后有四批共31家大型国企获得了境外套保业务资格，其中：有色金属企业队伍扩大到21家，其他10家分别为4家石油企业、4家贸易企业和2家粮油企业。其中，江西铜业集团公司被业内公认为套期保值的成功典范。
在国内套期保值业务上，农产品、有色金属和化工等行业的许多企业都已在利用本行业相关期货进行套期保值。例如：
2008年，大多数有色冶炼企业因持有空单而在有色金属价格大跌过程中在期市上获得了收益，其中，需要采购铜精矿冶炼成阴极铜的铜陵有色通过做电铜套保获得了巨额浮盈，使其其他流动资产从2007年底的113万猛增至3.69亿，剧增近3万倍。其他各有色类上市公司2008年期货业务也大都盈利。
螺纹钢和线材期货自2009年3月27日上市以来，也受到了广大钢材贸易企业等市场参与者的欢迎；在众多钢铁企业中，沙钢、日照等作为机制灵活的民营企业之一，已率先开展套保业务并尝到了甜头。
三、关于河钢集团开展套期保值业务的建议
（一）组建河钢集团期货部
对于螺纹钢和线材等占年总产量相当比重的河钢集团来说，当前面临的最主要、最直接的经营风险是钢材市场价格波动风险。因此，为确保集团按照既定的生产经营计划平稳运行，迫切需要充分运用钢材期货这一避险工具，尽快开始套期保值业务的相关工作。
首先，成立河钢集团期货工作领导组、期货部两级管理机构（非销售公司下属的期货部）。其中：期货工作领导组由集团总经理、主管副总经理和财务总监等公司主要高层领导组成，其主要权责是制定集团套期保值的原则及套期保值的各阶段目标并监督考核；期货部则是套期保值业务的具体实施部门，由四个业务组构成：由钢材期货研究人员组成的期货信息分析组、由期货部经理、销售总公司经理和资产财务部部长及首席研究员组成的期货运作决策组、由资产财务部和法律事务部有关人员组成的合规监管组、由期货交易员（职业操盘手）组成的期货运行操盘组。期货部实行经理负责制，受期货工作领导组直接领导，该部可设在集团总部。
其次，同步招聘和培训相关专业技术人才，并组织考察、学习国内有关上市公司利用套保为企业稳健经营发展保驾护航的成功经验。
最后，严格按照国内期货业有关政策法规和专业化管理要求，制定并完善期货部内部各项规章制度。
（二）重视市场研究
在全球经济一体化的今天，国内商品市场和资本市场越来越显著地受到外部市场影响。由于期货市场的价格变动是市场各方根据自身掌握的相关信息及其判断进行相互搏弈的结果，而影响期货市场和现货市场的主要因素是相同的，在期货市场可以发现市场变动的脉络及趋势，这些宝贵的信息资源对我们发现价格有着极其重要的指导作用。只有通过认真、周密的市场研究和科学分析，才能做到准确判断钢材期货市场价格变动趋势并把握好入市时机，充分发挥钢材期货套期保值的作用。因此，信息分析组应充分重视对国内外政治经济形势及国内宏观经济政策动态、钢铁行业发展变化趋势和微观现货市场动态的跟踪及信息收集与研究，为套期保值决策提供科学依据，力争使企业能在期、现两个市场同时获利。
（三）建立严密的风险内控体系
河钢集团应根据2009年3月24日国资委网站公布《关于进一步加强央企金融衍生业务监管的通知》精神，始终严格坚持只对相关产品和原材料进行套期保值的原则，实行期现互动，同时，严格控制操作流程，建立严密的风险内控体系。主要措施如下：
1.科学制定并严格执行期货交易计划。期货工作领导组定期召开会议，根据当前市场形势、生产情况以及经营目标等来制定各阶段的期货交易计划，使公司套期保值交易行为与自身的生产经营情况紧密相联，并通过严格执行期货交易计划来控制期货交易风险；在实际操作中，根据螺纹钢、线材等产品计划产量确定套保额度，不超量保值，不做市场投机，利用期货和现货进行互动调节，有效规避期货市场过量套保的风险。
2.建立严格的分级管理和集体决策制度。为控制风险，防止投机，在期货信息分析组、期货运作决策组、期货运行操盘组等各组内部实行集体决策制度。决策组每天都要依据信息分析组提供的日报表和定期分析报告等进行综合分析并决策。遇有行情，立即进行分析、研究，快速集体决策；操盘组在操作时可根据决策组确定的方案，视买卖的活跃程度在一定范围内临机操作。
3.实行分级授权和额度控制制度。通过对具体投资流程的控制来控制交易风险：在交易权限方面，实行交易人员逐级授权制度，明确规定主管经理、期货部经理、期货部交易员当天交易量限额。在风险控制指标方面，不同具体品种一般不超过年产量（或需求量）的一定比例，头寸的建立与了结都要严格遵照现货计划与期货的配比性，不可根据行情随意了结头寸或选择其他品种进行投机操作；单边保值头寸浮动亏损达到一定比例时，应请示期货部经理决定是否止损。
4.实行合规检查制度。规定在一定周期（如每季度结束后20日、年度结束后30日）内，合规监管组必须就前段的期货业务进行合规检查；当重大业务发生变动时，则随时检查并就套期保值管理中有关问题进行聆讯。
套期保值基本流程图
（四）结语
河钢集团套期保值业务的顺利开展离不开集团决策、管理层的鼎力支持和集团内部相关部门的密切配合；另外，随着国内资本市场进一步完善，铁矿石期货、焦碳等期货以及外汇期货、利率期货等期货品种上市可期；届时，河钢集团就将可以更充分地通过套期保值操作来规避相关市场风险。（作者：卢圣军）
参考文献
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作者简介：
卢圣军，男，河北钢铁集团矿业有限公司承德分公司管理工程硕士工程师 资源规划科；
研究方向：现代融、投资管理；
联系地址：承德市双滦区双塔山镇，邮编067001 ； 电话：***，0314-3148021 邮箱：lsj_zcl@163.com
作为一个传统的农业大国, 我国农产品市场一直保持着多年的繁荣, 而大豆产业在农产品市场中占有较大份额也自然成长为国民经济支柱产业。改革开放以来, 我国相关政府部门一直在积极逐步推进农产品市场化进程, 比如对大豆的市场化改革已产生突出显著效果, 其商品化率已经达到了百分之八十左右。然而和所有产业一样, 一个产业的高度市场化必然会带来该商品价格风险加大凸显的问题。受诸多因素影响, 比如供求关系、政策导向、可替代农产品价格变化、自然因素影响等, 所以必然会导致大豆市场价格的波动。然而, 如果大豆现货价格发生频繁且大幅度的变动, 比如发生不可抗力或人为干预影响了大豆价格, 导致持续走低, 农民这个特殊群体必定首当其冲, 收入也会随之骤减, 农民对这种经济作物的收入预期会随之降低, 种植大豆的农民会越来越少, 但为了满足我国居民对大豆和豆制品最基本的消费需求, 我国将会加大对欧美等国的大豆进口, 大量地从国外进口大豆必定会如外来生物入侵一样, 将会破坏国内原有的大豆市场布局, 将会对我国国内的大豆市场产生巨大冲击。而且很多进口大豆都是转基因产品, 将会对我国居民的饮食健康构成巨大隐患。
多年来, 在整个大豆产业链里的各方主体比如大豆种植户、豆制品工厂对于大豆价格的波动导致的财产收益损失只能被动接受, 但是随着经济科学技术的进步, 期货这钟投资工具得以诞生并被引进我国, 成为了我国大豆行业里各方主体用来套期保值的重要金融工具, 尤其是可让豆制品企业、大豆经营者得以有能力控制、预算大豆企业的生产成本, 将大豆现货市场价格波动给企业带来的影响降到最低。值得一提的是, 虽然一直以来我国大豆种植者极少有进入大豆期货市场交易, 但是为了套期保值, 近年来逐渐有一些豆制品企业开始涉足沉寂许久的国内大豆期货市场。但在这些敢为人先的豆制品企业里, 很少有专业的期货从业人才, 大多是工厂的企业主以自己的主观臆断去做对冲投资, 没有从技术角度、层面进行合理分析论证, 因此做出的投资决策也极不专业, 虽然想规避价格风险、套期保值却收效甚微。
二、模型构建
豆制品企业在出于达到套期保值目标而利用大豆期货进行对冲操作的时候, 最根本、最重要问题还是最优套期保值比率的确定及其是否恰当合适问题, 这无疑关乎到企业利用大豆期货能否达到预期目的和预期目标。对于豆制品企业来说, 大豆现货市场价格是变化莫测、无法控制的, 如果大豆现货价变动方向是有利于企业盈利的, 豆制品企业、大都经营者则不用关注大豆期货, 但如果大豆现货价波动方向是对豆制品企业不利的, 则能够通过以大豆期货获得的盈利来补偿大豆现货的损失。避免大豆现货市场上因价格涨跌变化引发的风险是豆制品企业利用大豆期货来进行套期保值的目的, 这也是大豆期货最根本、最实际的功能。这里可以历史数据作为样本数据来尽量精确估计一元线性回归方程, 并以此来确定大豆期货的最优套期保值比率。
本篇文章的研究主题是以大豆为中心的, 以1999年1月4日到2015年12月24日的大豆现货市场价格作为样本数据, 除去法定假日, 整理后得到4114个数据样本, 数据整理自和讯期货网。大豆期货价格设定为Ft, 大豆现货市场价格设定为St。
本文主要通过经典计量经济学回归模型 (O LS) 来估算大豆期货的最优套期保值比率。O LS线性回归模型如下式:
其中, ΔSt表示在t时刻大豆现货价格的一阶差分, ΔFt表示在t时刻大豆期货价格的一阶差分, h*表示最优套期保值比率, εt表示随机误差项, C表示截距项。
三、结果分析
选取中国大豆期货和现货1999年1月4日到2015年12月24日期间每天价格作为样本数据, 并将大豆现货市场、期货市场每天的价格作为原始数据用EV IEW S求解, 通过分析可得二者长期价格变动相互关系情况, 可发现自1999年至2015年以来我国的大豆现货、期货市场价格走势一直趋于一致, 主要原因是尽管大豆期货和现货市场是相互分离、自成一体的, 但二者的价格变化所受影响因素却是一样的。
接下来选取中国大豆期货和现货从1999年1月4日到2015年12月24日每天价格作为样本数据, 计算后可得大豆现货和大豆期货每天价格的波动率, 并将这些波动率作为原始数据输入EV IEW S, 可得大豆现货和大豆期货的变动情况, 可发现我国期货市场价格和现货市场价格的变化在1999年1月4日至2015年12月24日期间走势是趋于一致的, 在市场上, 生产和消费行为会互为作用的调整, 大豆的生产者和消费者、出售者和购买者能使当前现货价格和未来预期价格保持一种适当的关系。
另一方面, 以大豆现货和期货从1999年1月4日到2015年12月24日的价格的波动率为原始数据, 一阶差分后, 运用O LS模型进行求解分析, 为了方便计算, 用EV IEW S求解时令Y代表ΔSt, X代表ΔFt。
综上所述, 可得我国大豆期货最优套期保值比率β*=0.773907<1, 可以发现我国大豆投资者通过利用本文所用套期保值模型来套期保值时, 是可以节约成本的。另外概率值为0, 这说明解释变量系数很显著, 所以这个回归方程成立。而且由这个回归方程可知, 由该O LS模型可估算得知我国大豆期货最优套期保值比率是0.7739, 意味着大豆投资者必须以0.773907单位相反的大豆期货头寸才可以对冲1单位的大豆现货头寸, 此时豆制品投资者利用期货进行套期保值之后所面对的价格风险才会处于最低水平。
四、主要结论和对策建议
由本文对我国大豆期货最优套期保值比率的论证分析可得知, 大豆投资者如果运用最优套期保值比率估计模型来作为辅助手段, 不但能够极大地降低大豆现货所面临的价格风险, 也可以实现锁定生产成本的目标, 这将极大的提高我国大豆的市场的活力。大豆期货市场同其他期货市场一样, 投资者能够通过合理规范的对冲操作来避免大豆现货市场价格发生变动所带来的巨大风险。为了避免我国大豆市场上大豆价格无规则变动给各方带来的不确定风险, 大豆市场上的各交易参与方能够通过大豆期货市场来套期保值、锁定价格, 以规避、转移这种风险。也就是说, 不论大豆市场价格是涨是跌, 各大豆交易参与方比如农民、豆制品工厂都可以通过期货市场上的反响头寸使自己受到的损害降到最低。另外, 对种植大豆的农民来说, 通过大豆期货市场上的操作能让其基本锁定大豆销售价格, 而对豆制品加工业的企业来说, 也可以基本上锁定了豆制品的生产成本, 有助于豆制品企业实现其经营目标。所以, 出自为推动大豆产业健康良性长远发展考虑, 必然需要利用大豆期货来作为大豆行业在经济新常态下的助推剂, 这是整个行业新的革命的必然选择。
虽然大豆期货具备其不可替代的优越性, 可在现实生活中, 整个大豆产业链里却极少有人利用期货市场进行对冲操作。各方面法律法规、规章制度还有进一步完善的空间, 规避价格风险的功能还不健全。而且我国大豆行业的各方主体不论是种植大豆的农民还是豆制品企业还缺乏关于利用期货套期保值的意识和知识储备。因此综合以上因素, 我国目前利用大豆期货来规避价格风险的交易还很少, 但相信随着社会经济的发展和国民文化素质的逐步提高, 中国的大豆期货领域的黎明就在不远的未来。
另外, 多年来我国的大豆现货和期货的价格变化具有一定的趋同性, 一方面原因是尽管大豆期货和现货市场是相互分离、自成一体的, 但二者的价格变化所受影响因素却是完全一致的, 比如大豆替代品价格下降, 这对大豆的期货、现货价格产生的影响是相同的。另一方面, 期货的交割制度决定了随着期货交割日的到来, 假如两个市场上的大豆价格不一致, 这时候必定就会有大量的套利者进入大豆的现货期货市场进行操作套利, 伴随着套利活动的增加这两个市场上的大豆价格也会趋于一致。
最后, 关于我国大豆期货投资领域的法律法规仍然需要进一步细化和制度化, 以便可用大豆期货来充分达成套期保值的计划目标, 这就要求相关监管部门加强监督执法, 保护大豆期货的投资环境, 以立法的形式维护大豆期货投资者的正当利益, 以争取尽可能地让越来越多大豆期货投资者涌入大豆期货市场, 投资者的增加、投资量的扩大才是大豆期货市场发展的源源不断的动力。另一方面, 关于大豆期货套期保值的相关知识了解的人很少, 这就需要像大连商品交易所这样的大的期货交易所和一些品牌卓著的大的投资公司在社会上加大宣传力度, 尤其是针对大豆经营企业管理者的宣传, 因为这些人很大程度上决定了中国大豆期货市场能走多远, 引导这些高管出于发展的眼光、与时俱进的态度以及长远的战略布局方面的考量进入大豆期货市场。另外, 大豆期货市场的蓬勃繁荣必须要具备充足、坚实的人才储备, 这些人才不但要懂期货业务、实盘操作知识还要懂大豆经营和相关的市场营销知识, 以便达到最好的大豆期货营销效果, 这就需要相关政府部门加强宣传引导, 重点培养更多既懂期货知识业务又懂大豆经营、营销知识的全面综合型人才进入期货市场, 为整个大豆期货市场的前进发展奠定坚实的后备人才基础。而且, 还要在一些与大豆经营业务相关的国企推广利用大豆期货进行套期保值的投资业务, 这也需要相关的政府部门和期货交易所联合对这些从事大豆生产和经营业务的国企进行合理的引导宣传, 因为大的国企进入大豆期货市场对整个大豆经营行业都是具有非常强的正面引导效应的, 因而可以以此为突破点, 搞活大豆期货市场, 在经济新常态下让期货市场为我国的市场经济体系注入新的活力。
摘要：大豆在我国农产品市场占据很大份额, 但是我国大豆价格近年来因为各种因素影响而经常变化波动, 这无疑不利于我国农产品市场的健康发展以及国计民生的稳定。出于规避大豆现货价格频繁波动导致的风险的目的, 可通过大豆期货来实现套期保值, 以便大豆运营商锁定成本、增加利润。下面将就大豆现货和期货的最优套期保值比率确定问题做具体分析, 并运用OLS模型估计一元线性回归方程, 来确定最小方程套期保值比率。
关键词：大豆期货,大豆现货,最优套期保值比率,EVIEWS
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