股权融资的方式和方案

股权融资的方式和方案（精选7篇）

股权融资的方式和方案 篇1

1、融资资金以增资扩股方式持有项目公司（地块权属方）控股股权：具体股权比例、入股价格按实际资金需求测算，通常需持有60-95%；

2、项目公司所有原股东将其股权向我方提供股权质押，并办理相关质押登记手续；

3、改选公司董事会和高管层，担任公司重要人事岗位安排（法定代表人、财务负责人），实现对公司重大资产决策控制权，但不干预既定开发计划，不对资金使用设定过多限制；

4、所有项目公司股东签署书面承诺：在本次融资期间内，项目公司名下所有资产（包括土地、在建工程）不得用于抵押、质押融资；

5、我方将派遣现场常驻人员共同管理使用有关证照、公章、财务章，并采取双签制度。所有以项目公司名义对外出函、签署合同等，均需我方和项目公司双方共同签字确认；

6、根据事先销售进度，我方有权对不合理变动销售安排事先进行合理干预。如项目销售价格过高造成不能按期销售，如销售收入单季度低于原销售计划30%或销售收入连续两个季度低于原销售计划20%，则将立即调整销售安排保证销售顺利实现。具体情况以双方约定为准。

7、根据事先约定，如发生约定的还款风险情况，我方可立即启动处置项目公司股权或土地使用权的操作，而无需启动通常操作中的诉讼、执行、拍卖等司法程序。

8、一旦项目进入销售后，销售回款仅能汇入指定账户。在本项目还款到期日前3个月，现金形态资产不足本金一定比例及相关费用时，我方有权提前划转部分资金并启动销售预警手段。

9、项目到期时，由实际控制人安排主体按约定溢价收购我方股权，我方实现退出。同时，季度利息可以服务管理费方式支付。

股权融资的方式和方案 篇2

一、医院融资体制发生重大变化

改革开放以来, 医院融资体制发生了重大变化, 表现在:

1. 医院资本由供给制转变为以医院为主体的融资活动。

改革以前, 医院的生产经营活动均在国家计划下进行, 医院是否需要资本, 需要多少, 长期资本或是短期资本, 均由国家通过财政或银行予以供应。这种体制下, 医院不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本, 更不用研究医院资本结构问题。经济体制改革以来, 医院自主权的扩大, 特别是作为市场经济主体建立以后, 医院为主体的融资活动代替了原来的供给制。医院根据市场状况和前景, 进行投资计划, 并努力为实现投资计划融资。这一变化表明, 融资活动由宏观性计划分配转变为微观性融资。

2. 由纵向融资为主向横向融资为主转变。

供给制条件下, 医院资本均由国家限额、限用途供应, 资本分配是由上而下的分配活动。随着改革的不断进行, 为了实现资源最优配置, 医院与医院间的横向融资活动日益增加, 存量流动提高了资本运营效率。

3. 融资形式由单一化向多元化转变。

计划分配资本体制下, 医院融资形式单一, 主要是财政分配形式。商业信用的确立, 资本市场的建立, 医院内部积累机制的形成, 医院融资形式呈现多元化, 形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式。

上述变化, 最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。过去, 财政、银行作为国家总资金分配的两个手段, 不断进行着总资金量的分割。尽管后来银行分割总资金量的比例增大, 并占了绝对比例, 但与现在资本市场融资相比是不同的, 这是一个质的变化。伴随这一变化, 各种融资工具职能回归并日益得以体现。对财政投资与银行贷款的认识, 也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割, 而是循其自身的特点, 发挥其应有的作用。

二、医院融资机制尚未形成

虽然融资体制发生了重大变化, 但医院融资机制并未形成。以医院为主体的融资活动, 还没有真正地以市场为主导, 理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式, 确定资本结构。因此, 医院融资机制的形成, 还需要从存量和增量两个方面进行。

存量调整是基础, 它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理;增量是存量形成的前提。融资活动在增量方面的规范性和规律性, 则是医院融资机制形成的关键。存量调整面临的首要问题是国有医院资产负债率过高。我国上世纪80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款, 即所谓的“拨改贷”, 从1998年开始银行统管流动资金。这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。但实践结果却事与愿违, 由于银行体制本身的严重缺陷, 借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则, 但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。

医院与银行关系不顺、不清, 他们之间不仅仅是债务关系, 而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。而且, 银行还承担有政府的职能, 医院依附于银行, 银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则, 有时不仅不遵循, 反而相背, 在医院严重亏损或停产、半停产而不能破产的情况下, 银行仍不得不发放违背市场规则的贷款。因此, 当国有银行实行商业化改革时, 国有医院高负债率问题, 已经造成了国有商业银行的不良资产问题, 同时也加重了医院的支出负担。为了减轻企业利息支出负担, 1996年以来中央银行先后七次降息, 但医院减负效果并不明显。其实, 医院利息支出高, 不是利率水平高引致, 而是贷款数额大形成, 而效率不高情况下的高负债形成, 是典型的计划分配结果。降低利率不仅没有减轻医院利息负担, 相反, 降低利率有可能进一步刺激贷款需求, 国家不得不进一步强化行政干预手段, 在降低利率的同时, 仍辅以贷款规模限制, 抑制贷款需求。

问题的关键在于, 国有医院贷款是计划分配结果, 而非市场引导的资源配置, 因此, 贷款数量并非医院所能左右。由于贷款数额过多造成高负债率, 从而加重了医院的负担。

公司融资理论认为, 增加负债可以取得财务杠杆收益。由于医院支付的债务利息可以计入成本而免交医院所得税, 债权资本成本低于股权资本成本, 因此, 资产负债率似乎越高越好, 因为负债率提高时, 医院价值会增加, 但负债比率上升到一定程度之后再上升时, 医院价值因破产风险和代理成本的增加反而会下降。这样, 由于医院负债率增高会令医院价值增加, 同时也会引起医院破产风险和代理成本上升而使医院价值下降, 当两者引起的医院价值变动额在边际上相等时, 医院的资本结构最优, 负债率最佳。

上述讨论有一个先决条件, 就是医院必须要用较高的利润率来弥补负债经营带来的风险, 医院的盈利能力 (净资产收益率) 只有超过银行贷款的资本成本时, 医院负债经营所体现的财务杠杆效应才是正效应, 否则为负效应。也就是说, 只要一个医院运行良好, 盈利能力强, 负债再高也是可以良好运转的。从这一角度分析, 负债率高低只是说明了医院融资结构, 而不能以此作为衡量医院负担高低的标准。我国理论界有代表性的观点认为, 造成医院经营困难的原因是过高的负债率造成的, 这是值得商榷的。

我国近几年致力于国有医院资产负债率降低的研究, 采取了相应的措施。但高负债率是由于体制原因形成, 必然应从体制上解决这一问题, 因此, 高负债率治理过程, 不只是医院负债多少的量的治理过程, 而是医院融资渠道、融资方式等选择和形成的过程, 需要综合配套措施才能解决。因为体制不改变, 医院治理结构不改变, 降低了的资产负债率还会再提高。

计划分配资本的体制引致国有医院高负债率, 改革正是应从体制入手, 改变国家计划分配资本从而决定医院融资结构的做法, 形成医院在市场条件作用下自主决定融资结构的体制。

三、调整融资结构, 实现医院价值最大化

现代公司融资理论认为, 融资机制的形成, 表面上是融资形式的选择, 实际上是医院合理确定融资结构, 实现医院价值最大化的过程。所有这些, 都是由融资工具本身的特征、融资成本和融资风险决定的。

融资方式的选择, 是医院融资机制的重要内容。融资方式多种多样, 按照不同标准, 可以划分为内源融资和外源融资、直接融资和间接融资、股票融资和债券融资等。

医院融资是一个随经济发展由内源融资到外源融资再到内源融资的交替变迁的过程。一个新的医院建立, 主要应依靠内源融资。当医院得以生存并发展到一定水平时, 利用外源融资可以扩大规模, 提高竞争能力。当医院资产规模达到一定程度时, 医院往往会从融资成本的比较中选择一种更高层次的内源融资方式。实际上, 就内源融资和外源融资关系来说, 内源融资是最基本的融资方式, 没有内源融资, 也就无法进行外源融资。

内源融资获得权益资本, 医院之所以可以外源融资, 首先取决于医院内源融资的规模和比重。内源融资规模大, 才能吸引更多的投资者投资, 同样的, 也才能获得借入资本。从融资原理分析, 医院负债经营, 首先是医院自有资本实力的体现, 自有资本为医院负债融资提供了信誉保证。而且, 经济效益好的医院, 投资回报率高, 股东收益好, 更应注重内源融资。与发达经济国家不同的是, 我国医院主要依赖于外源融资, 内源融资比例很低, 这说明: (1) 体制决定了医院对银行贷款的依赖性; (2) 医院缺乏自我积累的动力和约束力。

直接融资和间接融资方式的选择, 是外源融资决策面临的一个主要问题。我国改革开放以前, 医院只允许间接融资, 而否定直接融资。实际上, 能否直接融资, 主要是取决于国民收入分配制度和医院制度改革。1952—1978年, 我国采取的是低收入分配加社会福利的政策。低收入集中分配的政策, 造成了积累主体单一化, 直接融资是经济体制改革、国民经济分配结构变化后才出现和可以利用的。

直接融资和间接融资的选择, 还与一个国家的资本市场发育和金融体制有密切关系。目前, 直接融资和间接融资究竟以谁为主, 主要有两种模式:一种是以英美为代表的以证券融资方式 (直接融资) 为主的模式;另一种是以日德为代表的以银行融资方式 (间接融资) 为主的模式。由于英美是典型的自由主义的市场经济国家, 资本市场十分发达, 医院行为完全是在市场引导下进行。在美国, 曾任美国金融学会会长的著名学者梅耶斯提出的优序融资理论得以实证, 医院融资的选择, 先依靠内源融资, 然后才外源融资。

日德模式的特征是:间接融资为主, 银行在金融体系中居主导地位, 产融结合。资本市场发展受到抑制。日本的银企关系有着特定的制度安排, 即主银行制度。主银行是指对于某医院来说在资本筹措和运用方面容量最大的银行。德国实行主持银行制度, 特征与日本主银行制度相似, 其存在背景都是资本市场不发达, 产权制约较弱, 银行在金融体制和医院治理结构中扮演重要角色。

上述分析说明, 试图确定一个所谓的以直接融资为主的模式还是以间接融资为主的模式, 似乎没有必要。典型的市场经济条件下, 医院融资结构构成中, 直接融资和间接融资比例是一个随机变量, 根据直接融资和间接融资条件, 成本和效率的变化, 由医院自身决定。我国长时期形成了医院对财政的依附关系。尽管我国不可能达到美英那样直接融资比例, 也很难确定最佳的融资比例, 但提高直接融资比重是必然的。发展股票、债券等直接融资形式, 改善医院融资结构, 将是我国医院融资结构方面的方向性选择。

四、医院融资机制形成的措施建议

1. 体制决定政策。

通过经济体制改革, 创造有效的市场经济环境, 在此基础上, 医院财务政策决定医院融资方式、融资结构。

2. 医院融资机制的形成, 依赖于国有医疗体制的改革和制度创新。

通过建立现代医院制度, 形成合理法人治理结构, 使融资活动融于医院产权运营和变革中。

3.

只有当资本的使用者使用任何资本都必须支付其真实的社会成本, 从而不存在免费成本时, 医院的资本结构选择才有意义。

4.

股权融资的方式和方案 篇3

【关键词】堤坝；工程设计；相关问题

【Abstract】In this paper， a brief introduction dam engineering design， based on the relevant circumstances， in many ways on how to do the design work is analyzed in order to provide reference for the effective implementation of the actual work.

【Key words】Dam；Engineering design；Related issues

1. 引言

临水而居在古今中外都是人们选择居住环境的主要原则，但同时水火无情，与水有关的各种天灾人祸都会造成严重的生命财产损失。改革开放后，我国国民经济得到了飞速的发展，尤其是临近水道的城市，更是因为航运之便而在短时间内迅速崛起，人口的涌入一方面加速了城市建设，另一方面也对水利工程的设计者和建设者提出了更高的要求，这点在城区段河道堤坝治理工作中表现的尤为突出。对于堤坝工程的设计者而言，不仅要考虑项目自身使用功能的有效实现，还要兼顾河道规划与占地问题，任务较以往更为繁重，所以在这样的时代背景下，对堤坝工程设计相关问题进行讨论，就具有了较高的理论和实践意义。

2. 堤坝工程的常见形式

（1）项目所在位置是堤坝结构形式选择的主要依据，同时还会兼顾施工所在地附近的材料供应问题，最终确定的结构形式可以说是在全面考虑地质条件、所在位置、风浪特性、建材供应、运管要求、项目造价、景观建设等诸多因素后的结果，以便满足技术和经济两方面的需求。

（2）根据建材的不同，堤坝可分为石堤、土堤、钢筋混凝土防洪墙、混凝土堤、混合材料堤等多种类型；根据其断面形式的不同，可分为直墙式、斜坡式、复合式等类型。

（3）一般来说，在非城镇地区如湖积平原、冲击平原等地会采用均质黏土坝；在石材丰富、洪水迅速消长、河床比降大的地区，多会采用砌石防冲结构的卵石堤或土堤；在平原城镇等人口密集地区，多会在兼顾土地占用、材料供应等问题的基础上，采用直墙式堤，另外，也可能根据景观建设等要求另外选择结构形式。

（4）斜坡式结构一般用于护岸工程中，但是在山区城镇，则会因岸坡抗淘刷、抗冲能力不足、稳定性较差等因素选择挡墙式结构。在加固已建成土堤的过程中，除采用土料填筑外，也可以通过防浪墙的设置来满足增高的需求。

3. 堤线的设置与选择

（1）堤线的设置与选择直接影响着工程建设的合理性及使用功能能否得到充分发挥，并在很大程度上决定着项目的总投资。因此在开展此项工作时，设计人员应在全面了解地貌、地形、地质条件、地势、防洪要求的基础上，结合拟建建筑的施工条件、结构形式、所在位置以及河流的历史演变等问题，分析下伏地层的地质情况，在经过经济与技术可行性讨论后方可最终确定。

（2）堤坝的位置应注意避开沉积、淤滩、崩岸、泛滩等区域，虽然这些区域相对较高，但以往是河道过水部分，下伏层多由卵砾层、淤泥构成，拥有较强的透水性能，稳定性较差。这样就会在很大程度上增加开挖、压填、防渗处理的工作量与工作时间，技术与经济可行性不足。

（3）大多数河堤都毗邻居民区，堤线的改变较为困难，所以设计人员除合理选择堤型外，还要兼顾土地占用等问题，并为防洪留有余地。一般来说，应在坚持就地取材、因地制宜原则的基础上，结合项目所在地的实际情况，选择经济和技术可行性最高的堤型。另外，也可以通过沉箱式、挡墙式、加筋土等工程技术措施使堤线的布置与堤型的选择更具灵活性。

（4）除上文所述内容外，设计人员还应详细翻阅当地的历史资料，调查、搜集、整理历年来的洪灾记载，尽可能避免将堤坝设置在历史泛滥区或穿越以往的河道，从而降低堤基施工量和施工难度，减低项目投资。

4. 堤坝设计工作中的荷载组合

（1）荷载分为基本荷载与特殊荷载两种类型，其中，基本荷载主要包括堤坝自重、风浪压力、净水压力、扬压力以及其它可能会出现的荷载。特殊荷载主要包括地震及其它不太可能出现的荷载。

（2）在土堤的设计工作中，若稳定计算考虑的是正常状态，则应包括设计洪水位下的不稳定、稳定渗流期背水坡堤坡两方面内容；若稳定计算考虑的是正常状态，则应包括施工过程中背、临水侧堤坡两方面内容；在防洪设计中，正常情况主要考虑基本荷载，特殊情况需要考虑基本与特殊荷载的组合问题。

5. 堤坝工程设计的常用参数

首先是压缩系数与模量。这两个参数不仅用于计算，还可以作为评价地层压缩性的指标。其次是抗剪强度。抗剪强度衡量的是土堤在投入使用后是否会出现滑坡、滑动问题，是堤坝工程设计中的一项重要指标。第三是允许比降。该指标衡量的是地磁渗透稳定性是否符合设计标准和规范的要求。最后是渗透系数。在加固、拟建等堤坝工程的设计工作中，掌握堤基、堤身的渗透系数是计算渗流的前提条件。

6. 堤基的处理方式

6.1 在绝大多数情况下，堤基以及所使用的填筑材料的渗透系数都直接决定着是否可以实现稳定渗流，当然，孔隙率这一指标也会对稳定渗流产生一定的影响。根据达西定律，渗流出现的可能性会随着渗透系数的增高而提升。由此可知，使用砂土、砂壤土构建的堤坝较采用壤土、粘土构建的堤坝更容易形成稳定渗流。建在河边的大多数防洪堤堤基部分都是由沉积土构成，地层多为卵砾石层和砂层，土层多为卵砾、砂、淤泥、粘土构成。

6.2 下面，我们就对上述堤基的防渗处理工作进行讨论：若堤基不透水层处于较深的位置，而透水层的厚度又超过了标准和规范中的要求，那么在临水侧为稳定滩地的情况下，设计人员可采用水平防渗的处理办法；若滩地无法满足水平防渗的铺筑要求，则可换用粘性土截水槽或地下截水墙的方式加以解决。

6.3 若为由砂卵砾、粘性土构成浅层透水堤基，则可通过适当的垂直防渗措施截渗。此类堤基的结构由上到下依次为：厚粘性土层、强透水层与相对不透水层，可能出现的破坏问题主要包括以下两类：

（1）堤内存在着潜伏地下水，地面附近的粘土层遭到破坏，管涌和沸砂是破坏问题发生的两种主要表现形式。一般来说，破坏会发生在沟渠、耕植土深挖等区域，对于此类问题，设计人员可采用填塘固基的处理办法。

（2）拥有粘性土改变以及类型为承压水的地下水。由于河床深度较高，且与堤基强透水层相通，所以在水位抬高的时候，压力也会随之增加，在冲决粘性土顶板后形成激涌、地表塌陷和沸砂。

6.4 对于深层透水堤基，设计人员可通过采取减压井、排水减压沟、堤后压载的方法加以处理，使堤基渗出口的渗透坡降满足设计标准和规范的要求。若弱透水层较厚，则应尽可能采用堤后减压的方法；若较薄，宜采用减压井或减压沟的方法。

7. 结语

在堤坝工程的设计工作中，任何一个因素出现纰漏都会对整个设计成果造成影响，所以设计人员除了要不断提高自身的专业能力外，还要在实践中学会如何全方位思考堤坝的设计方式，以便最终形成技术性、经济性兼顾的方案，为下游地区人民群众的生命财产安全提供更多的保障。

参考文献

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[3] 包礼海.浅议堤坝灌浆防渗加固技术[J].中国高新技术企业，2009，（22）：141～142.

[4] 赵均水.城市防洪堤坝景观设计探讨--以台州三门溪北公园滨水景观设计为例[J].丝绸之路，2010，（10）；76～77

股权融资的方式和方案 篇4

为加强政府投融资管理，增强投融资平台投融资能力，切实发挥政府投融资主体的引导和带动作用，根据《中共北海市委员会北海市人民政府关于加强投融资平台建设的意见》（北发〔2009〕11号），整合国有资产，优化资源配置，充实壮大投融资平台企业实力，特制订本方案。

一、国有资产划转原则

根据各投融资平台的职能定位、资产总量和经营状况，通过调查分析全市行政事业、企业单位的国有资产实际情况，本着统筹兼顾、先易后难，平衡协调、权责一致、债权债务和人员跟随资产走的原则，将国有资产分类划转注入到各投融资平台公司。

二、国有资产划转方案

（一）北海市城市建设投资发展有限公司(以下简称“城投公司”)

1.资产划转

(1)自来水公司国有产权；

(2)污水处理收费权（除铁山港工业区）；

(3)依法依规授予城投公司负责建设的城市地下管线和城市道路、路灯、广场等空间媒体资源的经营管理权；通过招标等方式授予其他经营者的经营管理权（特许经营权）收益注入转增资本金或作为项目补偿；

(4)将城投公司已收储的国有储备土地办理储备土地证到城投公司名下；

(5)政府各部门及下属事业单位存量国有土地及房产（含廉租房）。

考虑到实际情况，学校、医院等差额拨款事业单位以及自收自支事业单位的土地和房产暂不划拨，只划转行政机关、全额拨款事业单位拥有的土地和房产。2.资金注入

（1）将财政2007年、2008年拨入城投公司的15286万元做为注册资本；

（2）将2009年预算安排的西南大道专项资金5500万元一次性注入做为资本金；

（3）将财政借给城投公司海景大道、建设大厦回购款以及其他项目借款17888万元做为城投公司注册资本金，增加实收资本；

（4）财政每年根据国有资本收益情况安排一定数额的城市建设维护费补充注册资本金。

完成上述资产划转和资金注入后，城投公司总资产约43亿元，负债约16.5亿元，资产负债率为38.3%。

（二）北海市路港建设投资开发有限公司(以下简称“路港公司”)1.资产划转

(1)国发公司的国有股份；

(2)建港投资开发有限公司国有产权；

(3)湖海公司的北海国有产权；

(4)铁山港工业区城市供水、污水处理、垃圾处理的管理经营权、收费权和路港公司负责建设的城市地下管线和城市道路、路灯、广场等空间媒体资源的经营管理权；通过招标等方式授予其他经营者的经营管理权（特许经营权）收益注入转增资本金或作为项目补偿；

(5)信达公司北海地区48户贷款资产包市本级土地使用权；

(6)统一负责铁山港工业区规划范围内围海造地;

(7)将路港公司已收储的国有储备土地办理储备土地证到路港公司名下。

2.资金注入

(1)将已累计拨付的自治区沿海大会战资金18054万元做为路港公司的注册资本金，增加实收资本。尚未拨付的6929万元，实际拨付时再做为资本金；

(2)将财政借给路港公司的475万元（非税借款275万元、财政直接借款200万元）做为路港公司注册资金，增加路港公司实收资本；

(3)将每年收取的铁山港工业区范围内的市政设施配套费拨付路港公司，由该公司负责区内市政设施的建设和维护；

完成上述资产划转后，路港公司总资产约24.7亿元，负债约10.7亿元，资产负债率为43.3%。

（三）北海旅游集团有限公司(以下简称“旅游集团”)1.资产划转

(1)明晰、理顺所管理的资产产权关系，将银滩景区（银滩公园、海滩公园、金海湾、游艇俱乐部、原扬帆酒店）、涠洲景区（鳄鱼山、石螺口、五彩滩、滴水等景点）的国有土地符合划拨目录的，依法划拨，依法可以出让的，土地出让金扣除征地成本、税费和预提各项基金后返还转增集团注册资本金；景区范围内的海滩、海域使用权依法申请使用；(2)配套“跑马场”（先委托管理，待诉讼问题解决后再办理产权手续）、“三角地”为银滩景区门景区和停车场；配套金海湾、老城景区、涠洲相关景点的停车场和门景区土地（需出让的参照上述条款执行）；

(3)涠洲岛北海新奥航务有限公司51%的国有股权(西角客货码头基础设施和土地等资产)和南湾码头资产；

(4)竹林盐场国有产权；

(5)大清邮局，珠海路上的市房产局17栋公房以及市教育局、民政局、侨联公房；

(6)北海东盟游管理服务中心所持有的海之旅旅行社95%国有股权（旅游集团每年从该股权收益中安排一定资金给北海东盟游管理服务中心，维持中心该正常运转，具体金额由双方另行商定）；

(7)依法依规授予涠洲岛公共汽车、旅游车队和海底珊瑚观光特许经营权；

(8)将“世纪苑”土地列入旅游集团土地储备专库。2.资金注入：

(1)市财政2007年、2008年拨入旅游集团资金32698万元做为注册资本金。尚未拨付的872万元，实际拨付时再做为资本金；

(2)从银滩中区土地出让收入中返还银滩土地储备借款1800万元；

(3)研究开征旅游价格调节基金或旅游生态资源开发保护费、北海老城资源保护费，在开征前财政每年根据国有资本收益情况安排一定数额的旅游产业专项资金(含银滩维护费)补充注册资本金。

完成上述资产划转后，旅游集团总资产约14.3亿元，负债约0.4亿元，资产负债率为1.4%。

三、国有资产划转程序(一)企业国有产权划转

1.根据市政府的决定，由市国资委批复,双方签订企业国有产权划转协议。

2.市国资委批复划转相关企业国有产权。

3.投融资平台企业依据市国资委的相关批文，按规定办理国有产权变更登记、工商变更登记等手续。

4.划转双方办理资产、人员等接收工作，市国资委和相关部门进行监交。

5.投融资平台企业按照有关规定对被划转企业开展清产核资并将结果报市国资委备案。

（二）单项资产划转

1.根据市政府的决定，划转双方签订企业国有资产划转协议并分别报市国资委、财政局审批。

2.市国资委、财政局下文批准划转相关国有资产。

3.投融资平台企业依据市国资委、财政局的相关批文，接收资产及管理人员。

4.投融资平台企业委托中介机构对被接收的国有资产进行评估并将结果报市国资委、财政局备案。

（三）上市公司国有股权划转

1.根据市政府的批复，市国资委和路港公司签订国有股权划转协议，并按规定进行公告。

2.市政府出具批文后市国资委根据国有股权的管理规定将股权划转协议上报自治区国资委，自治区国资委审核后报自治区人民政府审批，自治区人民政府批复后再报国务院国资委审批。

3.路港公司凭国务院国资委出具的上市公司股权划转的批复到证券交易所、证券登记结算公司办理股权变更登记。

（四）土地使用权划转和出让

1.投融资平台企业提出申请。

2.国土资源部门对用地意见进行预审。

3.规划部门出具项目用地选址图后，再办理《建设用地规划许可证》。

4.国土资源局再次核对，如符合划拨用地目录的，经报市人民政府批准，发放《建设用地批准书》及《划拨决定书》。

5.土地出让按土地管理法律法规进行，出让收益转增投融资平台企业注册资本金。

（五）储备土地办证

1.投融资平台企业提出办证申请；

2.市国土资源局核实后依法办证。

（六）特许经营权划转

1.投融资平台企业提出申请；

2.相关部门依法依规将相应的特许经营权授予投融资平台企业。若采取公开招标的方式授予特许经营权的，投融资平台企业没有中标的，特许经营权收益由市财政拨付给投融资平台企业，作为转增资本金或项目平衡补偿。

（七）行政事业单位存量国有土地及房产的划转

1.根据市政府的决定，城投公司提出资产划转申请报市财政局审批。

2.城投公司和市政府各部门及下属全额拨款事业单位签订资产产权划转移交协议，将土地、房产产权划转到城投公司。

3.各单位已经办理《国有土地使用证》和《房屋所有权证》的，由市国土资源局、房产局统一变更登记向城投公司发证。尚未办证的单位，按市国土资源局、房产局的要求准备好有关资料，由市国土资源局、房产局一次性补办，向城投公司发证。

4.划转双方签订委托管理协议，明确行政事业单位被划转的土地和房产的使用权、收益权和管理权。

（八）资金注入

1.根据市政府的决定，投融资平台企业提出资金注入（拨付）申请。

2.市财政局、国资委、投融资平台企业做好财务、资金对接，完善财务手续。

四、资产划转工作的实施(一)成立资产划转领导小组，由市委常委、常务副市长孙大光任组长，市委常委、副市长程继斌、副市长文政任副组长，成员有纪委（监察局）、组织部、财政局、国资委、国土资源局、规划局、建委（房产局）、工商局、投融资平台企业等单位负责人，协调解决资产划转过程中的重大问题。

（二）投融资平台企业组建资产划转接收工作小组，制订接收案，明确工作责任人，积极主动与主管部门、资产划出单位沟通协商做好资产移交的各项工作。

（三）各行政主管部门按照各自的职责做好资产划转注入的指导、督促、协调和服务工作，提高工作效率，简化审批手续，对于划转过程中出现的问题，要及时研究解决办法，确保资产划转得以顺利进行。

股权融资的方式和方案 篇5

一、中小企业在经济社会中的地位和作用

(一) 现阶段, 我国社会各界对中小企业的发展有了全面认识, 扫除了中小企业和民营经济发展的思想障碍。我国的中小企业是推动国民经济发展、构造市场经济主体、促进社会稳定的基础力量, 特别是当前在确保国民经济稳定增长、缓解就业压力、优化产业和经济等方面都发挥越来越重要的作用, 中小企业的生存与发展直接关乎就业增长、经济转型和社会稳定。

(二) 中小企业关乎促进就业、改善民生、经济发展和社会稳定的大局。中小企业是促进经济增长的重要力量, 中小企业所集中的行业多属于服务民生的工业品、消费品生产和服务行业, 所创造的产品和提供的服务对提高城乡居民生活质量做出了重要贡献。

(三) 中小企业行业分布是全覆盖的, 相当一部分小微企业都是国有大中型企业的上下游配套合作企业, 其中一些中小企业经过多年的发展, 逐渐从一般加工制造、商贸服务等传统领域, 不断向包括高新技术和新兴产业在内的各行各业延伸, 为带动我国技术成果实现产业化起到了举足轻重的作用。同时, 中小企业也为锻炼经营管理人才、培养企业家精神提供了平台。可以说, 中小企业的拼搏创新, 为带动产业生产技术升级、促进实体经济结构优化发挥了重要作用。

(四) 中小企业对市场变动比较敏感, 虽在经济波动中受到的冲击最大, 但也往往率先复苏, 成为判断一国实体经济是否真正复苏的重要标志。在当前我国经济增长由政策刺激向自主增长有序转变的关键时期, 加强对中小企业的金融支持, 对于从根源上促进实体经济发展具有重要作用。

二、中小企业融资难的主要原因

在中小企业发展过程中, 资金相对不足而融资又十分困难是制约其发展的主要因素之一。而造成中小企业融资不畅的原因是多方面的。

(一) 中小企业规模小, 财务制度不完善, 担保能力不足。目前面向中小企业的信用担保业发展滞后, 为中小企业提供担保的专门机构很少, 银行常常以中小企业贷款监控成本高, 风险大, 而不愿意放款, 中小企业贷款的不良记录影响了银行的积极性, 当前很多中小企业经营规模偏小, 很难达到直接上市发行股票和债券的要求, 管理基础薄弱, 普遍缺乏良好的公司治理机制, 资信度不高, 财务制度不健全, 透明度比较低, 基础未做好, 就盲目扩张, 这些缺点更增加了企业融资的难度。

(二) 中小企业缺乏核心技术。中小企业进入门槛低, 众多中小企业缺乏核心技术和无形资产, 整个行业低水平重复生产, 商品可替代性高, 主营产品等级低、产品更新换代慢, 单个企业市场占有率低, 导致经营绩效欠佳, 进而难以得到外部融资。除近年来发展起来的少数高科技型企业外, 大部分中小企业的技术专业人才短缺。

(三) 担保系统不健全。中小企业由于自身资金少、经营规模小, 很难提供银行需要的抵押、质押物, 也难以取得第三方的信用担保, 因而要取得银行的贷款比较困难, 所以应尽量争取中小企业担保机构的支持。但是由于担保系统不健全, 很多中小企业仍无法实现融资需求。

三、中小企业融资难的解决对策

中小企业本身处在转型过程中, 中小企业的生存不确定性增加, 生存环境更加恶化, 致使抗风险能力较弱, 市场风险极易通过财务风险转为融资风险;银行做信贷有一个成本效益分析, 中小企业单体小, 对银行消耗的人力、物力、财力相对比较大, 回报较小, 这影响一般银行对中小企业贷款的积极性。为促进中小企业健康发展, 有效解决中小企业融资难的问题, 有效地强化融资机能、规避融资风险是关键所在。

(一) 建立完善中小金融机构, 对其进行对口融资。在实践中, 银行业金融机构有喜大厌小的通病, 以大企业、大项目为主, 对中小企业支持力度不够。商业银行对中小企业的资信认定往往以大企业的指标作参照, 多数中小企业难以达到发放贷款的条件, 提高了中小企业贷款门槛, 加剧了融资难的矛盾。促进中小企业融资, 首先应大力发展面向中小微企业和“三农”特色的中小金融机构。中小金融机构的发展需要相应的政策和制度环境, 很多中小贷款公司、中小租赁公司或者是中小银行要跟大银行竞争, 需要相应的政策引导, 需要优惠政策的支持。

(二) 中小企业本身要改善经营质量、增强其稳定性、完善报表, 这样方便银行对其放贷。首先, 中小企业必须遵循诚实信用、公平竞争的原则, 依法开展生产经营及融资活动。其次, 要依法建账, 确保会计资料的真实完整性, 严格按照国家统一的规定进行会计核算, 坚决摒弃一切弄虚作假行为。第三, 企业要建立适应的财务制度, 加强财务管理, 完善财务制度, 定期向社会各有关部门提供全面、准确的财务信息, 保证按期如数偿还银行贷款, 逐步在社会上树立起守良好的信用形象, 取得银行的信任。

(三) 中小企业很多是创新型企业, 可以通过产业基金等方式来融资。建立投融资新体系, 当务之急是建立新的机制, 即股权融资机制、债权融资机制, 或者为中小企业服务的资本市场。中小企业规模小, 效益差, 抗风险能力差, 许多企业管理不规范, 财务不健全, 没有足值抵押物, 而银行和担保公司为了防范风险, 不愿意给经营困难的中小企业贷款。设立中小企业产业投资基金、高新技术风险投资创业基金, 可以降低中小企业投资人投资风险, 为中小企业特别是高科技中小企业融资提供保证, 并且创业基金注重企业的长远效益, 投资期限较长, 能为中小企业提供稳定可靠的资金来源。

(四) 中小企业要建立完善的信用体系, 形成正确的信用评价机制。俗话说“小胜靠智, 大胜靠德”, 每一个企业若想长久发展靠的就是两个字—守信。企业应具有长远的眼光, 不能因为一时之利, 不还贷款本息、逃债、废债, 想法设法减轻一时的债务负担, 严重破坏了银企关系, 破坏了企业的形象。因此中小企业为了使自己长久发展, 应树立自己的信用观念, 按时还本付息, 确实无力按时支付银行本息时, 应与银行协商, 建立良好的银企关系, 为转变银行对中小企业的歧视态度做努力, 为企业再融资创造条件。

(五) 企业加强管理, 增强核心竞争力建设, 为自身创造良好的融资条件。培养任用素质高的管理人员, 增强企业竞争力。现在的中小企业普遍存在高层管理人员素质低下, 不能利用企业的财务报表去分析企业的偿债能力、运营能力及盈利能力, 也不能在其中分析出企业的经营风险及财务风险, 直接制约着企业的发展。企业应聘用具有相关专业或技能的高级管理人员, 才能使企业在激烈竞争的市场中立于不败之地。

总之, 解决中小企业融资难的问题, 需要企业、金融机构、政府以及社会各方面的配合和努力。只要企业积极地规范行为、提高信用, 金融机构注重改善经营机制, 提高服务意识和水平, 政府创造更好的融资环境, 企业融资“瓶颈”就能得到较好的解决。

摘要：处在新常态下我国经济, 中小企业已经有了飞速的发展, 中小企业在国民经济中的地位和作用也是相当显著的。但中小企业在发展过程中还是透漏出各种问题, 其中企业融资难便是突出问题之一。本文主要对中小企业融资难形成的原因及解决中小企业融资难提出的可行性对策进行分析。

关键词：中小企业,融资,探讨

参考文献

[1]李众宜.中小企业融资难破解对策探讨.财会通讯, 2014 (35)

中小企业的融资方式——融资租赁 篇6

近几年中小企业发展已受到社会各界广泛关注已经成为国

民经济发展中的一个新的增长点各级政府部门以及金融系统为解决中小企业融资问题做了不少努力, 取得了一定成效。目前中小企业融资的基本情况和特点是:

(一) 负债水平相对较高, 融资成本也高

我国中小企业的负债率为65.7%, 比大型企业的负债率低出5.5个百分比, 从所有制分布来看, 资产负债率最高的是国有企业, 其次是集体企业, 最低的是与国外中小企业形态相似的个体、私营企业以及股份制企业。上海银行的调查还显示, 中小企业的融资成本相对较高, 在所有企业中, 融资利率相对较高的主要是中小企业。

(二) 中小企业信贷活动“两极分化”越来越明显

随着市场竞争机制的成熟, 中小企业的经济效益出现明显的两极分化。产品有销路、企业有效益、资信质量高的优质中小企业, 越来越成为各金融机构争夺的对象。各金融机构纷纷加大对优质中小企业授信额度, 改善对优质中小企业的金融服务。这部分企业的贷款需求能够得到及时足额满足, 甚至各家银行纷纷压低利率竞相争贷。部分优质中小企业资金相对充裕, 对贷款的需求较弱, 甚至不需要银行贷款。而一些有发展潜力而目前状况并不十分好的中小企业, 由于银行方面尚缺乏识别能力.往往受到冷落。至于那些效益差的中小企业, 大部分由于看不准好的项目和产品, 即使它们对银行提出贷款申请, 也会因不符合贷款条件而无法获得银行贷款, 缺乏有效的贷款需求。

(三) 进入股权, 债权融资市场困难

我国证券市场自建立至今, 一直以来都以国有企业改革为宗旨, 重点扶持国有大中型企业上市融资, 中小企业几乎被拒之门外, 虽然近来新推出了中小企业板---一个为中小企业量身定做的资本市场, 但是, 可以肯定这个市场主要是针对成长性好、科技水平高、资金密集度型的中小企业的。对那些以解决就业为主赢利水平不高, 成长性一般的劳动密集型中小企业, 这一市场能够给予的机会也不会太多。所以, 最终能登上中小企业板市场的仍然属于凤毛麟角。此时限制了企业进行股权筹资, 一般可能会产生以下两种融资:一是向企业职工借款;二是直接向职工筹集股份。最终导致内部融资比例过高。

二、融资租赁是中小企业的现实选择

融资租赁是指出租人根据承租人请求并且提供的规格与第三方供货商订立一项合同, 根据合同, 出租人按照承租人在与其利益相关的范围内所同意的条款取得工厂、资本货物或其他设备。并且, 出租人与承租人订立一项租赁合同, 以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。

这个含义强调了在融资租赁交易中通过供货合同和租赁合同将三方的关系确立起来, 还着重强调了融资、融物双重职能, 以及租期内的使用权、所有权法律所属关系:租赁设备的所有权属于出租方, 承租方在租赁期内对该设备享有使用权;在租赁期满时, 设备可以由承租方按合同规定留购、续租或者退回出租方。

一般来讲, 由于融资租赁公司的资金成本高于银行, 因而融资租赁的利率水平比银行高。但是, 很多企业仍然选择这种方式, 这是因为通过融资租赁取得的固定资产比其他方式获得的收益大, 足以抵消利率高的不足, 好处还是很多。

(一) 融资租赁有助于中小企业及时完成设备的更新换代和技术进步

在当代社会科技发展日新月异而中小企业又融资困难的情况下, 中小企业通过融资租赁的方式, 只需少量资金就可以取得所需的先进技术设备, 然后边生产边还租金, 大大缓解了大部分中小企业面临的技术改革中的资金紧张问题, 促进了中小企业设备的更新换代。在融资租赁方式下, 一方面把融资和采购两个程序合二为一, 减少了许多中间环节, 提高了工作效率, 节约了时间;另一方面, 中小企业也避免了自己直接购买设备所需办理的各种复杂手续, 缩短了中小企业获得设备的时间, 加快了设备的引进速度。在成熟的融资租赁运作机制下, 许多项目可以做到当年签约、当年引进、当年投产, 当年获益。

(二) 融资租赁有利于中小企业产品市场的开拓, 化解经营风险银行贷款一般是采用整笔贷出, 整笔归还的安排

而租赁公司却可以根据每个企业的资金情况、销售季节性为每个企业量身作出还款安排, 而且租金的支付期限都很长, 这样在相当长的一段时间内, 企业可以在支付少量资金的前提下, 获得自己发展所急需的设备或技术;不但在相对时间内节约了投资成本, 而且还可以将其他的资金用于增加企业发展的其他投资, 或进行新产品的研制, 或进行产品的完善, 从而使自己产品在市场上受到更多的青睐, 开拓自己的产品市场。中小企业在自身积累不足的情况下进行租赁, 这种投资远比一次性购买形成的固定资产投资带来的风险要低的多, 通过这种风险的化解, 也确保了中小企业产品及技术设备的领先性。

(三) 中小企业可以利用租赁方式扩大销售渠道

目前, 我国许多企业面临资金短缺、产品积压、市场疲软的难题, 融资租赁业在启动消费、扩大内需、开拓市场方面具有独到功效。国内设备产和流通部门的中小企业可以抓住这一商机, 成立自己的租赁公司, 以租促销, 以租代销, 拓展营销渠道, 丰富营销手段。这样既可以解决中小企业资金不足、融资困难的状况, 又可以扩大产品销售量, 提高市场占有率。

正是由于具备以上这些优点, 企业才愿意选择这种融资方式。

三、结论

股权融资的方式和方案 篇7

PIPE的全称是上市公司私募融资 (Private Investments in Public Equity) , 它是指通过私下谈判发行的证券, 以及通过购买此类证券对上市公司进行的投资 (史蒂芬.德森纳, 库尔特.金.《上市公司私募融资》, 中信出版社) , 即上市公司的定向增发, 它是向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的私募行为, 不仅能引战略投资者, 还可以有效进行资本扩张。

S E O的全称是上市公司再融资 (S e a s o n e d E q u i t y Offering) , 即所谓的公开再增发。指已发行上市的企业, 根据企业资金的需求, 通过筹资渠道和金融市场, 运用筹资方式, 在金融市场再一次筹集资金的行为。中国上市公司股权再融资的方式主要有:配股、增发新股 (定向增发) 以及发行可转换债券 (章卫东, 《上市公司股权分置与股权再融资绩效》, 经济科学出版社) 。

根据Chen, Dai, Schatzberg (2009) 对于企业对PIPE融资的青睐及其它文献, 可能有如下原因。1、一些企业因为信息不对称和经营状况不佳甚至是财务状况的恶化, 对于SEO投资者缺乏吸引力。2、当市场和公司股票表现不佳时, 企业更倾向于使用PIPE融资。3、PIPE融资成本 (如直接发行费) 比SEO更低。一些能够在公开市场融资的企业也会因为成本因素而更愿意用PIPE融资, 而成本因素, 可能是最关键的。4、PIPE的“价格保护”工具能够控制PIPE的投资风险。5、公司选择定向增发是由于“利益输送问题”。

二、中国A股市场的PIPE和SEO的现状

根据财政部网站, 1998年, 我国开始允许上市公司采用增发方式进行再融资, 增发逐渐超过配股成为我国上市公司股权再融资的主要方式, 但当时的增发却仅限于公开增发。2005年10月, 新修订的《证券法》首次明确了上市公司非公开发行证券的行为。随后, 2006年5月8日和2007年9月17日, 中国证监会先后发布了《上市公司证券发行管理办法》和《上市公司非公开发行股票实施细则》, 进一步明确并规范了上市公司定向增发行为, 对定向增发的发行条件、相关资格以及程序做了具体规定。以上细则的贯彻落实说明了图1中PIPE融资在2006年开始蓬勃发展的原因, 定向增发的交易数目已经超过了SEO的数目。

三、中国A股市场增发的累积超额收益率

国内学者刘宇 (2006) , 黄健中 (2007) 等对定向增发的案例和宣告效应进行了分析, 章卫东 (2007) 以2005年至2007年的发布的定向增发新股预案的271个样本进行了研究, 在10天的事件窗口期得到了“定向增发”的正累积超额收益率高达约7.2%。对于PIPE发行方式, 剔除发行公告日前个股收益率数据缺失的科力远、贵航股份、深发展A等39只和奇异数据——中金黄金等3只, 共有435只;对于SEO发行方式, 剔除公告日前数据个股收益率缺失的长江证券、通富微电等51只, 共有143只。

对于PIPE和SEO两种发行方式, 平均超额收益率有:线在-30天到-25天有大幅增长, -25天后增发放缓, 公告日当天出现大幅下跌, 一直跌至30天;PIPE的CAR曲线在-30天到-8天, CAR曲线平缓, -8天后开始攀升。在公告日前两天和后两天出现大幅涨幅, 之后涨势变缓, 但一直有正的超额收益率。说明公告效应不为负。

图2为事件窗口-30到30天的PIPE和SEO的CAR。SEO的CAR曲线在-30天到-25天有大幅增长, -25天后增发放缓, 公告日当天出现大幅下跌, 一直跌至30天;PIPE的CAR曲线在-30天到-8天, CAR曲线平缓, -8天后开始攀升。在公告日前两天和后两天出现大幅涨幅, 之后涨势变缓, 但一直有正的超额收益率。说明公告效应不为负。

四、PIPE与SEO选择的实证分析

(一) 理论回顾

在进行PIPE发行时, 章卫东 (2006) 在前人的基础上强调了定向增发的“财富转移效应”;也有学者认为“信息不对称”、“财富再分配”理论对中国的行情影响较大。

而在我们主要采取H.-C.Chen et al (2009) 的模型和其两步最小二乘法, 对中国A股数据进行实证分析, 主要检验“成本大小”、“信息不对称”、“股价低估”、“股市状况”等对公司融资方式的选择问题。

(二) 模型结构

关于因变量:一家上市公司的再融资选择为Yi为 (0, 1) 变量, 当选择PIPE方式发行时, Yi值为1, SEO时为0。

对于自变量:无论该公司选择PIPE增发方式还是SEO增发, 成本都分为两部分。显性成本 (Dominant Cost, 或直接成本) 记为Dpi、Dsi, 显性成本由总发行费占总募集资金的比重 (%) 表示;隐性成本 (Recessive Cost, 或间接成本) 记为Rpi、Rsi, 根据Corwin (2003) 对SEO折价发行的相关阐述, 我们把增发前一日的收盘价P-1和增发价格POFFER之差和收盘价P-1的比率定为隐性成本, 这里的理解是隐性成本是发行者为了吸引投资者的对其的一种价值补偿, 因此是对自身的一种成本。总成本采用PIPE发行时:Tpi=Dpi+Rpi;总成本采用PIPE发行时:Tsi=Dsi+Rsi。对于同一只股票i, 一家公司在一笔融资业务中只能采取一种融资方式, 即Dpi、Dsi不能同时出现, 因此Dpi-Dsi实际是对现实的一种模拟状况:当实际上采取的是PIPE融资时, SEO此时的值当时不存在。而我们拟合出了公司如果进行了SEO融资后的成本, 因此Dpi-Dsi是显性转换的“节省成本” (可能为负值) 。同理, 隐性转换的“节省成本”也如此。而与Dai et al. (2009) 定义的一致, 我们还选择表示公司规模的指标assets (增发前一年年末企业资产负债表的总资产) 、股票i增发前的超额收益率 (Abnormal Return, 这里取首次信息发布日前180天的日超额收益率ab的算术平均值) , 市场的持有至到期收益率Hpi (对应股票i, 前180天到增发前的市场组合持有至到期收益率, 用等权重均值收益率) 。运用Dai的方法, 我们同样定义:

结构模型:

简约模型:

上述方程组记为方程组 (2) , 其中由上至下为 (1) 、 (2) 、 (3) 、 (4) 。

几点声明:

1、方程 (1) (2) 为总的联立方程组, 其中 (1) 中的变量Dpi与Dsi、Rpi与Rpi不能同时得到, 从 (2) 估计出。

2、简约模型方程组中LN1、LN2、Profitable、bear分别为结构模型中的总资产对数值、发行总额proceeds对数值和盈利、牛熊市哑变量。

3、关于总资产取对数, 是为了平滑数据, 同时减小数据运算量。

4、“盈利哑变量”由增发前一年企业《利润表》净利润决定 (盈利为1, 亏损为0) 。

5、“熊牛市哑变量”由增发当年的大盘股指收益决定, 这里采用经验定义法, 把民间认为中国股市红火的年份记为1, 惨淡的记为0, 一般的也记为0。“红火年份”记为1990、1991、1992、1999、2000、2001、2005、2006、2007。

(三) 数据说明

在计算成本记为Dsi、Rsi时, 1990年到2000年, 我们搜集到了44只交易数据 (缺失5只, 奇异值1只舍弃) 。2000年至2012年3月搜集到的176只交易数据中缺失数据19只。因此总计运用195只。关于发行公司总资产数据assets, 理论上讲应该取首次信息发布日最近的一次财务报表 (半年报或者年报) , 为了方便, 我们统一以头一年年末总资产价值为准, 忽略年末增发而用了上一年数据的情况。

关于平均超额收益率计算, 取区间为首次信息发布日的前180的工作日, 每日的超额收益率为个股收益率与市场整体收益率之差, 个股收益率为收盘价和开盘价价差占开盘价的比率。

(四) 模型说明

大部分文献介绍上市公司采取向私募投资者的定向发行原因是因为“信息不对称”, 同样采取H.-C.Chen et al (2009) 的衡量方式, 但是本文仅以总资产规模作为唯一代理变量, 因为中国数据缺乏如H.-C.Chen et al (2009) 中增发中涉及的交易分析师数目, 我们只能简单理解为一般来说, 公司规模越小, 其“信息不对称”问题越明显, 但是说服力欠佳。我们收集了增发前一年年报的净利润数据, 如果净利润为正, 盈利哑变量为1, 亏损为0。因此, 这两个自变量可以在某种程度上说明的“信息不对称”。

对于上市公司选择PIPE和SEO发行是否被低估, 我们采用H.-C.Chen et al (2009) 的方法, 以事件发生前180天的平均超额收益衡量, 如果超额受益率高, 说明股票外在价值良好, 得到了外部投资者的认可。反之, 股票外在价值相对较差, 受投资者嫌弃, 存在被低估的可能。另外按照市场大盘走势设定的牛市/熊市哑变量, 能在一定程度上反映市场状况对发行者心态的影响。

通过第一次回归后, 可以得到 (195只数据) 、 (476只数据) 、 (195只数据) 、 (476只数据) , 通过四个回归方程, 估计出公司如果没有采用PIPE/SEO, 而是采取SEO/PIPE, 相应的显性成本和隐性成本。

最后我们把第一次回归后的方程组 (2) 的结果代入结构模型, 进行二次回归。

(五) 回归结果 (平均成本)

由首次回归结果我们发现, 以上变量有些各系数显著水平其实相对较低, 为保证后续实验的继续进行, 用置信系数50%以上的变量进行回归拟合, 得到下表1:

对四个方程组的拟合结果, 发现拟合出的替代方式的成本不仅远远降低, 其平均值还出现了大量极端的“负值”。考虑到负值的原因:可能是A股市场整体样本数量太少;或者回归因子不够;或者是由于删除了的300缺失发行费的私募数据;但最有可能是中国的再增发市场还不成熟, 显隐性成本极不平稳, 有大量异常极端值, 但是研究方法不失一般性。因此, 对数值大小不做深究, 但是得知平均而言, 对于SEO和PIPE的发行, 如果选择另外一种方法发行, 似乎成本能下降。

对结构方程 (1) 运用probit模型, 极大似然估计出各系数的值。***为显著性水平1%。

●由回归结果得, 信息不对称因素组里的代理变量总资产和盈利指标单独衡量时, 显著水平较高, 且系数为正。综合衡量时, 不显著。

●“股价低估因素”代理变量组中超额收益率十分显著, 但系数为正, 市场的持有至到期收益率影响不显著。

●“市场状况因素”十分显著, 且系数为负, 符合我们的假设。

五、结论

本文对中国A股股市开市以来的所有SEO、PIPE发行交易信息进行收集、整理, 在描述了基本统计性质后, 着重考虑了上市公司在再融资时公开增发或者定向增发时的预告效应。并以“显性成本”、“隐性成本”作为衡量再融资成本的指标, 用样本数据进行了估计, 得出了转换的“节省成本”, 并根据拟合数据分析公司再融资选择时公司规模、超额收益率等, 检验了两个H.-C.Chen et al (2009) 提出美国市场存在的增发假说:“信息不对称”、“股价被低估”两个假设。

令人惊奇的是, 我国A股市场的SEO公告效应为负但是PIPE的公告效应却不为负。文章的实证结果, 无论是定向增发还是公开增发, 公司如果当初选择了另外一种增发方式, 除了PIPE增发转换为SEO增发时显性成本估计值略微下降外, 其他所有情况都是转换后能带来巨大的“节省成本”, 不符合我们当时的预期。因此认为中国市场的SEO、PIPE的选择上随机性非常强, “PIPE的总成本远远低于SEO的成本”的结论不明显, 联系国内学者的理论, 国内PIPE股东利益输送问题严重, 可能是一个重要原因。当然, 后续也将继续研究, 在争取还原A股市场的完整数据后进行稳健性检验。

另外, 根据最终回归结果, 中国A股市场公司再融资“信息不对称”效果不明显, 即大公司不一定倾向于公开增发, 小公司也非青睐定向增发, 而公司的盈利状况的再融资选择的影响也十分模糊。

关于“股价低估”, 文章的结果也十分令人意外。公司股票增发前一段时间的超额收益率和公司选择方式密切相关, 但是公司超额收益率越大, 即股票在历史数据中“打败市场”的表现良好的公司反而更倾向于选择PIPE, 因此“股价低估”假说效应不明显。

而“牛市熊市——市场状况效应”实验结果明显, 数据稳健地支持了在牛市时公司倾向选择SEO增发, 而熊市时更偏向于PIPE增发。因此中国A股市场的再融资增发市场还是新兴市场, 在融资选择时还有很多非确定性和非理性因素, PIPE/SEO的比较选择问题仍然需要受到更多的关注与研究。

参考文献

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[7]章卫东.定向增发新股与盈余管理[J].管理世界, 2010, P54-63